Visión de la renta fija global

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La decisión de la Reserva Federal de EE.UU., en enero, de hacer una pausa prolongada en el ciclo de tipos de interés, ha deprimido la volatilidad implícita y realizada en los mercados de crédito y en los tipos de interés durante el primer trimestre de 2019. No vemos muchos catalizadores en el horizonte que puedan cambiar esta condición.

En los próximos seis meses, la agenda del BCE se completará con una comunicación detallada sobre las operaciones de financiación a largo plazo, TLTRO (siglas de targeted longer-term refinancing operations) y el potencial de la subida paulatina del tipo de interés de los depósitos, con el fin de proteger el frágil sistema bancario de la UE. Minimizarán el bajo crecimiento y señalarán una mejora de las perspectivas de crecimiento global (China y EE.UU.).

Las expectativas inflacionistas de la UE basadas en el mercado han sido desancladas. Esto nos confronta con la incómoda verdad de que el BCE nunca alcanzará su objetivo de inflación obligatorio durante la próxima década. La autoridad monetaria ha perdido muchas batallas contra la inflación, pero se le exige que luche continuamente prometiendo una victoria con una inflación del 2%.

Por un lado, las sorpresas modestas de la inflación al alza se traducirán en una mera consolidación de los tipos de interés y de los diferenciales de crédito en torno a los niveles actuales. La fijación de precios en los tipos sólo apunta a una normalización al alza suave en los tipos a largo.

Por otra parte, las sorpresas a la baja podrían proporcionar más oxígeno al impulso positivo de los bonos que estimuló a los mercados mundiales de bonos al comienzo del cuarto trimestre de 2018.

En este contexto, ¿cómo se valorarían y comportarían los mercados mundiales de bonos en condiciones en las que la desglobalización se extendiera al margen? La respuesta corta es estable, con interesantes inversiones de renta fija en todos los ámbitos.

Que no cunda el pánico, no seremos catapultados a niveles del comercio de hace 20 años. La creación de la Unión Monetaria Europea y la entrada de China en la OMC en 2001, pusieron en marcha la globalización. Sin embargo, los datos del FMI y el Banco Mundial revelan que el comercio mundial (importaciones/exportaciones) como porcentaje del PIB comenzó a estancarse en 2010-2011. Esta ruptura fue acompañada de un crecimiento tibio de la productividad que osciló entre el 0,00% y el 1,00%.

La revolución tecnológica que atravesamos aún no se ha convertido en un impulso de crecimiento de la productividad. La reparación requerirá cooperación y confianza entre los motores del crecimiento económico mundial: China, EE.UU. y la UE. Ahí es donde aparecen muchos interrogantes.

Los políticos que sitúan el tema del estado-nación y la identidad en el centro de sus estrategias están ganando las elecciones. La creciente desigualdad está destruyendo el atractivo de los partidos políticos principales. En los últimos tres años, los resultados de las elecciones en todo el mundo, confirman el potencial de las estrategias políticas que buscan y ponen a prueba las fronteras morales. La receta de «America First» se está extendiendo por todo el mundo.

Esto distorsiona claramente la balanza del riesgo hacia la disminución del comercio y la inversión. Un ajuste a la baja a largo plazo en el potencial de crecimiento mundial no se ha valorado en todos los rincones de los mercados financieros.

Es justo decir que el paradigma del estancamiento secular (que dura un siglo) está cobrando impulso. Los inversores de renta fija deben prestar atención. El estancamiento secular se caracteriza por tipos de interés deprimidos (tipos reales negativas) como resultado de una demografía desfavorable, políticas monetarias extremadamente acomodaticias, un exceso de generación de ahorros sobre ciclos de inversión inciertos y una demanda interna deficiente. La desigualdad es una realidad y hace persistente el debilitamiento de la demanda interna. Para desbloquear el estancamiento secular y encaminarse hacia un crecimiento inclusivo se necesita una generación.

Además del comercio, observamos una disminución de la interdependencia en el mercado financiero. ¿Puede la desglobalización afectar también a las corrientes de capital? Las pruebas van en aumento. Los inversores domésticos de EE.UU. han aumentado la compra de bonos del Tesoro de estadounidense, los mercados interbancarios de la UE siguen siendo disfuncionales, los tenedores extranjeros de bonos del Estado italianos siguen cayendo y algunos mercados emergentes se están volviendo a dolarizar.

Deberíamos prepararnos para una caída continuada de los rendimientos esperados en todos los sectores de bonos, desde el gobierno hasta el crédito de con grado de inversión y de alto rendimiento. El impulso positivo de los bonos volvió a los mercados hace unos 6 meses y tiene mucho margen de maniobra.

La desglobalización podría dar lugar a una continuación de la tendencia de apreciación del dólar. El índice DXY se tornó decididamente bajista entre 2001 y 2007, un episodio caracterizado por una rápida globalización y desregulación. Una señal de reversión de la tendencia falsa aparece cuando impacta la Gran Crisis Financiera. La verdadera reversión se mantiene durante 2011. No podemos discernir sobre los elementos que podrían cambiar esta tendencia de apoyo al dólar.

Los bancos centrales siguen compitiendo a nivel del tamaño de sus balances en lugar de a nivel de los tipos de interés oficiales.

Es por eso que la valoración de la divisa está menos impulsada por los diferenciales de los tipos de interés y más influenciada por una estrategia de política no convencional. Lo no convencional se vuelve convencional.

Somos firmes respecto a la diversificación en todos los sectores de bonos globales. Apreciar el valor de los bonos del Estado de la UEM y el potencial presente en los mercados europeos con grado de inversión y de alto rendimiento en proceso de maduración. La exposición multidivisa debe tomarse con prudencia pero con confianza. Los bonos globales sin restricciones y los bonos gubernamentales de mercados emergentes en divisa local son soluciones que convierten al componente de renta fija de una cartera en un motor clave de la rentabilidad total.

Por: Peter De Coensel, CIO de renta fija de Degroof Petercam Asset Management (DPAM)

En busca de oportunidades en los mercados emergentes

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mercados emergentes
Le remitimos al glosario para una explicación de los términos de inversión empleados en este artículo. El enfoque activo de M&G a la hora de invertir en mercados emergentes pone énfasis en un análisis experto y en profundidad para identificar las acciones y bonos que ofrecen más valor. Invertimos en base a nuestras convicciones con estrategias diferenciadas, en lugar de imitar al mercado, y nuestros equipos altamente experimentados gozan de libertad para explotar oportunidades en todos los segmentos de la clase de activos. Ofrecemos un abanico de estrategias concentradas en el universo emergente, diseñadas para satisfacer las distintas necesidades de nuestros clientes, y cuyas principales características resumimos a continuación. El M&G (Lux) Global Emerging Markets Fund busca oportunidades atractivas en renta variable emergente. Su gestor, Michael Bourke, cree que la cotización a largo plazo de una compañía refleja su desempeño operativo y financiero, en lugar de factores macroeconómicos. Por consiguiente, selecciona inversiones en base a un análisis exhaustivo de empresas individuales. Su enfoque distintivo se concentra en la rentabilidad de las compañías (la cual mide mediante su rendimiento del capital), sus estándares de buen gobierno y su valoración con objeto de encontrar acciones cuyas perspectivas a largo plazo están siendo infravaloradas por los inversores. Dada la incertidumbre asociada con la inversión en los mercados emergentes, Michael selecciona acciones con distintas características de riesgo/rentabilidad. Esto le ayuda a construir una cartera diversificada, con potencial de generar rentabilidad en distintas condiciones de mercado. Como inversores con una visión contraria y orientada al valor, creemos que las turbulencias bursátiles pueden proporcionar oportunidades para invertir en acciones con cotizaciones anómalas. Esto nos parece especialmente cierto cuando el entorno reinante preocupa a los inversores, ya que este temor puede provocar caídas de las cotizaciones incluso cuando el desempeño operativo de las compañías permanece inalterado. A lo largo del pasado año, la guerra comercial entre Estados Unidos y China dominó el sentimiento inversor y las acciones del gigante asiático mostraron debilidad. Hemos aprovechado esta situación para comprar acciones de empresas chinas cuyas caídas de precio consideramos excesivas. México es otro ejemplo de un mercado en el que la preocupación en torno a la política y la economía ha afectado a las cotizaciones. El año pasado, las acciones sufrieron debido a cambios potenciales en la relación comercial del país con Estados Unidos y a las medidas del nuevo gobierno. Ante tal incertidumbre, invertimos en compañías cuyas cotizaciones habían caído por motivos que en nuestra opinión no guardaban relación alguna con su rendimiento subyacente. Los mercados emergentes suelen ser escenario de turbulencias, y el panorama económico puede afectar en gran medida al sentimiento de los inversores. Pero en lugar de considerar este hecho como un problema, nosotros creemos que presenta una verdadera oportunidad a los inversores pacientes y selectivos. A largo plazo, los factores relacionados con una compañía —y no el entorno económico— son los que determinan en última instancia su cotización. Por consiguiente, pensamos que los mercados emergentes ofrecen a menudo inversiones atractivas que otros inversores han pasado por alto. El universo emergente también es interesante para los inversores que desean recibir renta. El M&G (Lux) Emerging Markets Income Opportunities Fund trata de proporcionar una renta anual del 4% al 6% y lograr el crecimiento del capital (en cualquier periodo de cinco años) invirtiendo en una combinación de acciones y bonos de compañías ubicadas en los mercados emergentes. Este fondo también es gestionado por Michael Bourke, que emplea un enfoque flexible de tipo bottom-up para seleccionar las mejores ideas de inversión en ambas clases de activos. A continuación, compara los méritos relativos de todas ellas y elige las inversiones que en su opinión ofrecen la mejor rentabilidad total a largo plazo. Cada una de estas dos clases de activos representará como mínimo un 25% del patrimonio del fondo en todo momento. Michael cree que los bonos y las acciones son activos complementarios, capaces de proporcionar un resultado de inversión atractivo: los primeros ofrecen una renta relativamente alta y estable, y las segundas brindan potencial de crecimiento del capital y del dividendo. Otra opción es el M&G (Lux) Emerging Markets Bond Fund, gestionado por Claudia Calich, una gestora con más de 20 años de experiencia en los mercados emergentes. Un componente clave del enfoque flexible de este fondo es la gestión activa de sus exposiciones a la deuda soberana y al crédito de este universo de inversión. Estos bonos están denominados en divisas locales y en divisas «fuertes» como el dólar estadounidense y el euro. Claudia también gestiona el M&G (Lux) Emerging Market Hard Currency Bond Fund, que invierte principalmente en deuda soberana emergente denominada en dólares. El fondo suele tener una cartera globalmente diversificada de estos activos y su rentabilidad depende sobre todo de dos factores: su sobreponderación o infraponderación de países individuales y su selección de valores. Pensamos que con una gestión cuidadosa y exhaustiva de los riesgos es posible encontrar valor relativo en los mercados de renta fija emergentes, a la luz de factores como la TIR superior que ofrecen respecto a sus homólogos desarrollados. Además, las tasas de incumplimiento de los emisores emergentes son bajas, y tanto la deuda soberana como el crédito ofrecen una gran diversidad de oportunidades de inversión. Últimamente, nuestras inversiones favoritas han incluido emisores relacionados con la energía, en el marco del aumento de los precios del petróleo. Esta actividad incluyó la compra de bonos de la petrolera estatal mexicana Pemex, cuyas valoraciones nos parecieron atractivas tras un periodo de rezagamiento. También compramos bonos de Credit Bank of Moscow al gustarnos su valoración y en base a nuestra creencia de que el trasfondo macroeconómico ruso es favorable. Por ejemplo, Moody’s revisó al alza la nota del gobierno ruso a grado de inversión, un sello de calidad que ya le habían adjudicado las otras dos grandes agencias calificadoras, Standard & Poor’s y Fitch. En los mercados de deuda soberana, elevamos la asignación en Egipto en el primer trimestre del año a través de una nueva emisión de bonos denominados en dólares. Ya llevamos tiempo inclinándonos por la exposición a este país, que nos parece un ejemplo interesante de un ciclo económico en situación de mejora. Durante el periodo también participamos en una nueva emisión de bonos en dólares del gobierno de Uzbekistán, la primera de ámbito internacional que realiza el país. Consideramos que estos títulos se emitieron a un precio atractivo, y la emisión estuvo muy sobresuscrita entre los inversores. En los mercados de deuda soberana denominada en divisa local añadimos exposición a Nigeria tras la reelección del presidente Buhari, que en nuestra opinión reduce el riesgo de un cambio abrupto de política. Un aspecto importante de este fondo es su flexibilidad, que nos permite invertir solamente en las áreas que nos gustan y evitar aquellas cuyo panorama es menos alentador. Al mismo tiempo, tratamos de gestionar carteras en todo el espectro global de la renta fija emergente para generar rentabilidad en todo tipo de entornos de mercado. La inversión en mercados emergentes entraña un mayor riesgo de pérdida debido a la intensificación de los riesgos políticos, fiscales, económicos, cambiarios, normativos y de liquidez, entre otros. Por tanto, podrían presentarse dificultades a la hora de comprar, vender, custodiar o valorar las inversiones en tales países. Los movimientos en las tasas de cambio de moneda pueden afectar negativamente el valor de su inversión. Tenga en cuenta que el M&G (Lux) Global Emerging Markets Fund y el M&G (Lux) Emerging Markets Income Opportunities Fund pueden invertir en acciones A de China. Las inversiones en activos de la República Popular China están sujetas a condiciones políticas, regulatorias y económicas cambiantes, lo cual podría dificultar el cobro de rentas o la venta de estos activos. Además, tales inversiones se realizan a través de los sistemas Stock Connect, que podrían ser más susceptibles a riesgos de compensación, de liquidación y de contraparte. Estos factores podrían ocasionar pérdidas a los fondos. El valor y los ingresos de los activos del fondo podrían tanto aumentar como disminuir, lo cual provocará que el valor de su inversión se reduzca o se incremente. No puede garantizarse que el fondo alcance su objetivo, y es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente. No podemos ofrecerle asesoramiento financiero. Si no está seguro de que su inversión sea apropiada, consúltelo con su asesor financiero. Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. El M&G (Lux) Global Emerging Markets Fund invierte principalmente en acciones de compañías, con lo que es probable que experimente mayores fluctuaciones de precio que aquellos fondos que invierten en renta fija o liquidez. Los fondos M&G (Lux) Emerging Markets Income Opportunities Fund, M&G (Lux) Emerging Markets Bond Fund y M&G (Lux) Emerging Market Hard Currency Bond Fund permiten el extenso empleo de instrumentos derivados.  
M&G Investment Funds están inscritos para su distribución pública en virtud del art. 15 de la Ley 35/2003 sobre instituciones de inversión colectiva del siguiente modo: M&G (Lux) Investment Funds 1 nº de inscripción 1551. Esta información no constituye una oferta ni un ofrecimiento para la adquisición de acciones de inversión en alguno de los fondos mencionados en la presente. Las adquisiciones de un fondo deben basarse en el Folleto actual. La Escritura de Constitución, el Folleto, el Documento de Datos Fundamentales para el Inversor (KIID), el Informe de Inversión Anual o Provisional y los Estados Financieros se pueden solicitar gratuitamente al Allfunds Bank, Calle Estafeta, nº 6, Complejo Plaza de la Fuente, La Moraleja, 28109, Alcobendas, Madrid. Antes de efectuar su suscripción, debe leer el Folleto, que incluye una descripción de los riesgos de inversión relativos a estos fondos. La información que aquí se incluye no sustituye al asesoramiento financiero independiente. Promoción financiera publicada por M&G International Investments S.A. Domicilio social: 16, boulevard Royal, L 2449, Luxembourg

Lo tomas o lo dejas

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guerra comercial

En los últimos días, la amenaza de Donald Trump de una ruptura de las negociaciones con China y el despliegue del aumento de los derechos de aduana han puesto en tela de juicio la tendencia al alza del crecimiento económico que comenzó a principios de año. La escalada de la guerra comercial entre Estados Unidos y China constituye una seria amenaza para los mercados.

Hasta ahora, aparte de este importante riesgo, el contexto macroeconómico estaba evolucionando favorablemente. Así, desde el principio de año hemos observado, en primer lugar, un crecimiento mundial más sólido que debería confirmarse a medida que se reduzca la debilidad del sector manufacturero. Por otro lado, los intentos de la Fed por evitar la desaparición de la liquidez y limitar los costes de financiación en dólares han favorecido a las operaciones de carry y a los activos de riesgo, como suele suceder generalmente. En última instancia también se ha registrado una menor desaceleración de las exportaciones mundiales, fundamentales para la economía mundial y los beneficios.

Aunque todavía quedan posibilidades de acuerdo, es hora de mantener una posición neutral con los activos de riesgo adaptándonos a la vez al repunte de volatilidad actual. Para ello, se pueden llevar a cabo distintas acciones como la recogida de beneficios de acciones y bonos emergentes, dada su sensibilidad al comercio mundial. Otra opción sería ajustar la ponderación de las acciones europeas de pequeña capitalización a neutral, reduciendo su riesgo político a corto plazo, consecuencia del aplazamiento de la fecha límite del Brexit y el riesgo limitado relacionado con las elecciones europeas. Asimismo, también se podría reforzar el componente de renta fija para aprovechar el carry todavía atractivo y su duración ante una posible rebaja de los tipos. No se trata de eliminar el riesgo de las carteras de momento, sino de preparar los ajustes en función de los escenarios.

ODDO BHF Asset Management trabaja con dos escenarios principales. Por un lado, un escenario de abandono de las negociaciones e intensificación de la guerra comercial. En este caso, se llevaría a cabo una venta total de las posiciones emergentes, una fuerte reducción de la exposición a los activos de riesgo de renta variable como máximo del 25%-30%, así como a los de renta fija high yield, además de la compra de yenes japoneses y deuda pública alemana.

Por otro lado, si se materializa el acuerdo comercial entre China y EEUU, la estrategia sería muy diferente, ya que se procedería a la compra de acciones europeas cíclicas y de estilo value, de acciones emergentes, sobre todo asiáticas, y de carteras de alto rendimiento, con sobre ponderación de los sectores cíclicos, que están más expuestos a la calificación B. Asimismo, llevaríamos a cabo mayores ventas de USD/EUR.

Aunque los mercados de renta variable ya no ofrecen descuentos respecto a sus niveles históricos, siguen existiendo estímulos al alza tales como la revisión al alza de los beneficios por acción, que han registrado mínimos, 3,5% en EE. UU. y 4,5% en Europa para 2019, en un contexto de variables constantes. Otro estímulo podría ser la importante rotación hacia las empresas value, que podrían beneficiarse de la fuerte reducción de los múltiplos. En cualquier caso, habrá que ser pacientes, en un sentido u otro, ya que las prisas casi nunca han generado valor.

Autor: Laurent Denize, co-CIO global de ODDO BHF Asset Management.

Estancamiento salarial: el elefante en la sala

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estancamiento salarial

¿A qué obedece la tensión reinante hoy en día en la arena política? Desde los chalecos amarillos en Francia hasta la Alternative für Deutschland alemana, pasando por el brexit en el Reino Unido y la manera en que Trump falta a la verdad… a veces da la sensación de que nos adentramos en una nueva era de la apatía.

¿Podría brindar una explicación el gráfico siguiente? Esta curva, conocida popularmente como la “curva del elefante” debido a su forma, vio la luz por primera vez en un documento de trabajo del Banco Mundial escrito por el economista Branko Milanović, especialista en desarrollo y desigualdad. La curva describe cómo, entre 1988 y 2008, aumentaron las rentas reales de las personas más ricas del mundo (a la derecha del eje X) y las de muchas de las más pobres (a la izquierda del mismo). En cambio, la población mundial con rentas medias (básicamente entre los percentiles 75o y 85o), y en especial la gente con menor renta de los países desarrollados, vio su riqueza estancarse o disminuir durante dicho periodo.

Cambio en la renta real entre 1988 y 2008 en varios percentiles de distribución de la renta mundial (calculada en dólares internacionales de 2005)

En los años siguientes —particularmente durante la crisis financiera mundial y sus secuelas— esa curva no hizo más que acentuarse cuando la renta real del trabajador medio de gran parte del mundo desarrollado sufrió un bache.

En el Reino Unido, por ejemplo, el crecimiento salarial tardó más de una década en recuperarse hasta los niveles de 2008 (1), pero incluso entonces, el Instituto de Estudios Fiscales estima que el trabajador británico medio cobraba 760 libras menos que antes de que estallara la crisis.(2)

En un mundo post-Trump de opiniones divididas y un consenso político cada vez menor, la curva del elefante plantea una pregunta importante: ¿ha contribuido ese estancamiento de las rentas al nuevo sentimiento de desarticulación en la política del mundo desarrollado? Por citar la descripción sucinta que utilizó Harvard University Press, la editorial del estudio original de Milanović: “Cue xenophobia. Cue Donald Trump. Cue nationalism. Cue Brexit.” [De ahí la actual oleada de xenofobia, Donald Trump, el nacionalismo y el brexit.]3

El economista cree que la innovación tecnológica también podría haber contribuido a socavar el poder adquisitivo de los trabajadores menos cualificados en las economías desarrolladas. No se trata de un fenómeno nuevo, sino de una historia que lleva décadas gestándose. Basta pensar, por ejemplo, en cómo los cajeros automáticos han sustituido al personal bancario a lo largo de las décadas transcurridas desde su aparición en 1967. Pero también podría aducirse que la velocidad del cambio tecnológico y la sustitución de empleados humanos por mano de obra electrónica está arreciando, especialmente en el sector manufacturero. Así lo ilustra el siguiente gráfico, proveniente del World Robotics Report 2018 [Informe de Robótica Mundial 2018] de la Federación Internacional de Robótica (IFR), que muestra lo rápida que ha sido la llegada de la automatización industrial.

Estancamiento salarial: el elefante en la sala

Para vislumbrar las ramificaciones que podría tener esta tendencia en la vida real, cabe considerar el análisis llevado a cabo por el popular blog de política FiveThirtyEight sobre la correlación entre las intenciones de voto y la economía en las elecciones presidenciales estadounidenses de 2016. En un estudio realizado condado por condado, los investigadores del blog detectaron una preferencia por Donald Trump frente a Hilary Clinton en aquellos lugares donde los puestos de trabajo se veían más amenazados por la tecnología o la globalización. En concreto, los condados con los trabajos más “rutinarios” – en fábricas, ventas, oficinas y ocupaciones afines, que son más fáciles de automatizar o deslocalizar – eran mucho más proclives a votar a Trump.(4)

Suministro anual mundial estimado de robots industriales 2009-2017 y 2018*-2021*

(1) Oficina Nacional de Estadística del Reino Unido, 16 de octubre de 2018.

(2Instituto de Estudios Fiscales, “10 years on – have we recovered from the financial crisis?”, 12 de septiembre de 2018.

(3)Harvard University Press: “The Elephant Chart in the EU Room”, 30 de junio de 2016.

(4) FiveThirtyEight: “Trump Was Stronger Where The Economy Is Weaker”, 10 de noviembre de 2016.


Información importante

Dirigido exclusivamente a Clientes Profesionales. Esto es una promoción financiera y no constituye consejo o asesoramiento de inversión. Las tenencias de las carteras pueden sufrir cambios en cualquier momento, se proporcionan únicamente a efectos informativos y no constituyen recomendaciones de inversión. De no indicarse otra cosa, todos los pareceres y opiniones expresados corresponden al gestor de inversiones. Esta información no representa análisis de inversión ni es una recomendación basada en dicho análisis a efectos regulatorios.

Si desea información adicional, visite el sitio web de BNY Mellon Investment Management. INV01624 – 003 Expira el 12 de octubre de 2019. T7878 05/19.