La tendencia a la baja de los tipos nominales ha de estar, como es natural, ligada a la de los tipos reales. El nuevo régimen en el que actualmente se sitúan los tipos reales (ver gráfico 1 sobre el tipo americano a 10 años) puede ser atribuible a dos factores “estructurales”, que a su vez dependen el uno del otro: la caída del crecimiento (con sus consecuencias en términos de productividad) y el exceso de ahorro con respecto a la inversión que comprime el tipo de interés de equilibrio.
Ninguno de estos 2 factores estructurales va a revertir su situación inmediatamente, luego esperamos unos tipos reales bajos por mucho tiempo:
- Debido a su alcance, la crisis ha provocado un efecto de “ondas” y de “histéresis”. Un shock en la demanda ha penalizado de forma duradera la inversión, lo que a su vez ha causado un retraso en el crecimiento que dificulta la productividad, y por tanto el potencial de crecimiento. En este sentido, creemos que este crecimiento potencial es próximo al +1.5% en EEUU y de entre el +0.5% y +1.0% en la Eurozona (ver gráfico 2) ;
- El desequilibrio entre Ahorro e Inversión (S/I) se traduce en una tasa de ahorro muy superior a la de las inversiones, y esta situación va a perdurar en el tiempo (gráfico 3). El aumento de la tasa de ahorro debería estar ligado a movimientos de fondos tales como el envejecimiento demográfico (que favorece el ahorro/precaución), y sobre todo en ratios de endeudamiento público y privado que alcanzaron niveles muy altos forzando un mayor ahorro de los hogares (en lugar de consumir), lo que frena los niveles de gasto público e inversión de las empresas (gráfico 4).
Evidentemente, los tipos largos pueden ver un ligero repunte al alza en línea con el componente inflación, que se puede beneficiar de una mejora cíclica. La caída del precio del petróleo ha sostenido el consumo sin impacto de momento en la producción; el retraso en la reconstitución de los inventarios debería normalmente sostener la producción en los próximos trimestres. Sin embargo, los factores estructurales nos recuerdan que, a largo plazo, nos encontramos en un entorno de tipos reales bajos. No solamente las economías desarrolladas necesitan de tipos bajos para reducir sus niveles de deuda, además no podrían soportar una tensión importante en los tipos. Los bancos centrales de estos países desarrollados no tomarán ningún riesgo, luego no tienen mayor opción que mantener las políticas acomodaticias, como decimos, durante mucho mucho tiempo.
