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Los temores a la evolución de la política monetaria y fiscal pueden incrementar la inflación, lo que podría alentar a los inversores a que diversifiquen sus carteras con tipos de activos defensivos, como el oro e inversiones más esotéricas, dice Suzanne Hutchins (1), gerente de cartera de rentabilidad real de Newton.

Ahora que los mercados se enfrentan a las amenazas combinadas de las guerras comerciales, el populismo creciente y los avances disruptivos en tecnología, no faltan razones para que los inversores globales se sientan nerviosos, dice la gerente de cartera Suzanne Hutchins.

Ella ha localizado algunos de los orígenes de la incertidumbre actual del mercado en las respuestas del Banco Central a la crisis financiera mundial (CFM). Según Hutchins, la flexibilización cuantitativa (FC), que fue diseñada para restaurar la confianza del mercado y para que los bancos se recapitalizasen, no cumplió sus objetivos de estimular la economía real.

Al comentar el advenimiento de la FC y sus consecuencias, dice: “La idea que instigó la política monetaria acomodaticia era que la economía ayudaría a que la FC funcionase como una máquina, para que los bancos pudieran comenzar a volver a prestar dinero y para que las empresas tuvieran más confianza para invertir. En realidad, la «máquina» funcionó completamente mal.

“Lo que realmente sucedió fue que los inversores ricos que tenían dinero lo ahorraron, y las personas menos ricas acumularon cada vez más deudas. Las empresas que necesitaban el dinero no recibieron préstamos, y las compañías que tenían importantes reservas de efectivo lo utilizaron para recomprar sus propias acciones y, así, aumentar sus precios.

“Creemos que la FC, el gran experimento monetario de la última década, realmente no ha funcionado. Lo que hemos visto es que las compras de activos del Banco Central simplemente han sostenido y, en algunos casos, han inflado significativamente los precios de los activos. Sin embargo, parece que la economía real no se ha beneficiado. En particular, en el mercado laboral se ha visto cómo los salarios se estancaban con el tiempo, y los trabajadores normales han obtenido pocos beneficios de todos los provocados por la FC”.

Cambio sísmico

Ahora, con el aumento de los tipos de interés y con mayor incertidumbre del mercado, Hutchins cree que podría producirse un cambio sísmico en el panorama económico global a medida que la FC y la restricción cuantitativa (RC) den paso a nuevas medidas fiscales, como la teoría monetaria moderna (TMM), que ha sido diseñada para inyectar más capital directamente en la economía real.

(1) Los Gestores de inversiones son nombrados por BNY Mellon Investment Management EMEA Limited (BNYMIM EMEA), BNY Mellon Fund Management (Luxemburg) S.A. (BNY MFML) o por compañías afiliadas gestoras de fondos, para llevar a cabo actividades de gestión de cartera relacionadas con los contratos de productos y servicios firmados por sus clientes con los fondos de BNYMIM EMEA, BNY MFML o BNY Mellon.

Sin embargo, ella es escéptica acerca de si la TMM, o una mayor dispersión del llamado «helicóptero del dinero» a través de un estímulo monetario excepcional, tendrá el efecto deseado. En cambio, sostiene, estas medidas pueden, en última instancia, desencadenar un aumento de la inflación mucho más agudo de lo que esperan las autoridades responsables.

“En un mundo en el que los inversores se han vuelto adictos al dinero barato y a tipos de interés bajos, los bancos centrales y las autoridades responsables están buscando otras medidas para ayudar a impulsar la economía. La TMM es una de ellas. Sin embargo, una de las razones por las que algunos están preocupados con la TMM es que, si se saca a ese genio de la botella, la inflación se podría descontrolar”, añade.

A pesar de que existe el riesgo de que en algún momento aumente la inflación, Hutchins cree que los llamados activos refugio, como el oro, podrían salir beneficiados a diferencia de, según su opinión, las inversiones en renta fija.

Patrón oro

“El oro tiene la ventaja de ser una moneda alternativa al dinero fiduciario. No se puede imprimir, y tiende a conservar su valor y a tener buen rendimiento en un entorno inflacionario. Desde una perspectiva de múltiples activos, el oro tiene algunas ventajas específicas”, dice ella.

Hutchins también cree que la incertidumbre actual del mercado y la amenaza inminente de inflación están alentando a los inversores a que analicen más de cerca la inversión en múltiples activos.

Aparte del oro, también cree que se puede encontrar valor en áreas más esotéricas, como el sector de bonos convertibles contingentes y a través de la exposición a la infraestructura, la energía solar y a otros activos, patentes y derechos de autor de la industria de la generación de energías renovables.

Al comentar sobre el panorama económico más amplio, Hutchins espera que haya más volatilidad y cree que los inversores deberían mantener abiertas sus opciones a través de un enfoque flexible que abarque una amplia variedad de clases de activos y áreas geográficas.

“Al examinar el mercado, vemos que tenemos por delante un camino bastante complicado. En los mercados actuales, parece que los riesgos son altos y las valoraciones están elevadas. En la inestabilidad de este mundo, los inversores deben ser muy flexibles y tener liquidez. Además, deben diversificar sus oportunidades para abarcar lo máximo posible y, al mismo tiempo, protegerse contra mayores riesgos», concluye.

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Le remitimos al glosario para una explicación de los términos de inversión empleados en este artículo.

Como la columna vertebral de la economía global, la infraestructura juega un papel crucial en el desarrollo y la prosperidad. Sin embargo, no se está invirtiendo lo suficiente en los activos que proporcionan los servicios esenciales de la sociedad.

En el mundo desarrollado, el gasto en el cuidado, mantenimiento y expansión necesarios para que nuestra estructura existente siga siendo adecuada ha sido lamentablemente insuficiente, con lo que nuestros activos críticos se hallan en un estado precario. Esto es algo que podemos observar en nuestra vida cotidiana. La inversión en infraestructura en los países del G6 —Estados Unidos, Canadá, el Reino Unido, Alemania, Francia y Japón— lleva varias décadas disminuyendo, y el 3,5% del PIB de hoy en día representa el nivel más bajo desde 1948 (Gráfico 1). El actual mínimo de los últimos 70 años es la mitad del pico alcanzado en los años sesenta, lo cual también revela el envejecimiento de estos activos. Dada la presión a la que están sometidas las finanzas gubernamentales y los conocimientos y experiencia limitados en el ámbito público, el sector privado jugará un papel significativo en la restauración y mejora de nuestra infraestructura crítica.

El gasto global en infraestructura económica —que cubre transporte, electricidad, agua y telecomunicaciones— totalizó 2,5 billones de dólares en 2015. Esta cifra contrasta con el nivel de inversión requerido, que se estima en 3,7 billones anuales (Gráfico 2). El déficit resultante de 1,2 billones de dólares necesita abordarse para asegurar que el mundo permanece en su rumbo de crecimiento económico.

Invertir el requisito anual de 3,7 billones de dólares hasta el año 2035 —un ciclo típico de inversión en infraestructura— conduciría a un gasto agregado cercano a los 69,4 billones de dólares. Con su rápida urbanización y fuerte crecimiento poblacional, los mercados emergentes representan más del 60% de la demanda y China supone por sí sola una tercera parte. Desde China y la India hasta Latinoamérica y África, construir la infraestructura necesaria para asegurar una mayor calidad de vida y respaldar el crecimiento económico sigue siendo una labor inconclusa.

En el mundo desarrollado, Estados Unidos y Canadá son los países que requieren más inversión: un 20% del objetivo global, el doble que la Europa Occidental.

El importante papel que jugará el sector privado a la hora de abordar la brecha de infraestructura debería dar un fuerte impulso a ciertas compañías. En particular, creemos que aquellas que ya poseen activos físicos de infraestructura (que proporcionan una barrera de entrada estratégica) y con oportunidades de crecimiento están mejor situadas para generar rentabilidad financiera de las inversiones necesarias en bienes de equipo. Un aspecto crucial de nuestra estrategia de inversión es que se basa en la calidad de los activos y las oportunidades de crecimiento de las empresas, en lugar de limitarse a seguir un «concepto» de infraestructura.

Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. El valor y los ingresos de los activos del fondo podrían tanto aumentar como disminuir, lo cual provocará que el valor de su inversión se reduzca o se incremente. No puede garantizarse que el fondo alcance su objetivo, y es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente.

Alex Araujo, gestor de fondos en M&G Investments.

Esta información no constituye una oferta ni un ofrecimiento para la adquisición de acciones de inversión en cualquiera de los fondos de M&G. Promoción financiera publicada por M&G International Investments S.A. Domicilio social: 16, boulevard Royal, L-2449, Luxembourg.

En el actual ciclo económico y de inversión maduro, las empresas pueden encontrar mayores dificultades para hallar el equilibrio entre los intereses de sus accionistas y sus bonistas. Los inversores suelen pensar en acciones y bonos corporativos de forma separada. Sin embargo, en realidad son dos caras de la misma moneda y lo que favorece a un mercado puede tener implicaciones en el otro. Esto es importante ya que las decisiones tomadas por las empresas en la última década han hecho que estos dos mundos converjan. A medida que el ciclo madure, las empresas se verán obligadas a elegir qué lado favorecer.

La vulnerabilidad del mercado de deuda se está extendiendo

En todos los mercados desarrollados, las empresas han capitalizado el descenso de los tipos de interés desde la crisis financiera mundial aumentando considerablemente la carga de su deuda. En Estados Unidos, las empresas no financieras del mercado de bonos corporativos están más apalancadas de lo que estaban durante la crisis financiera y la caída de las puntocom.

Claramente, desde la perspectiva de un inversor de deuda corporativa, esta es una tendencia preocupante. Sin embargo, también aumenta el riesgo para los inversores de renta variable, ya que los altos niveles de deuda incrementan el riesgo de dificultades financieras.

Lo que es importante, tanto para los inversores de acciones como los de crédito, es que esta acumulación de deuda ha sido más llamativa en sectores que los inversores están acostumbrados a considerar relativamente seguros. Los niveles de deuda de las empresas no cíclicas se han disparado mucho más allá de los máximos anteriores. Entre ellas se encuentran empresas de los sectores de consumo básico, comunicaciones, servicios públicos y atención sanitaria. En cambio, los emisores de los sectores más cíclicos han sido relativamente moderados.

Los peligros de las estrategias de bajo riesgo en renta variable

Seamos inversores de deuda o de acciones, estamos acostumbrado a pensar que las empresas no cíclicas son menos sensibles al ciclo económico y, por consiguiente, implican menor riesgo. Por ejemplo, los productos de primera necesidad y las empresas de servicios públicos son sectores populares en las estrategias de renta variable de baja volatilidad y alto dividendo. Sin embargo, su gran cantidad de emisiones de deuda significan que esto ya no puede darse por sentado. Invertir en una cesta únicamente de empresas no cíclicas podría exponer a los inversores a más riesgo, no menos.

¿Es hora de vengarse por las recompras de acciones?

Otra tendencia importante de las empresas en la última década ha sido el aumento de los pagos a los accionistas mediante dividendos y, sobre todo en los Estados Unidos, la recompra de acciones. Desde la perspectiva del inversor de renta variable, la recompra tiene al menos dos consecuencias inmediatas:

• reduce el número de acciones en circulación, lo que proporciona un aumento de los beneficios por acción. Bank of America calcula que, desde 2013, las recompras netas han contribuido al 15% del crecimiento de las ganancias del mercado de valores de los Estados Unidos.

• inyecta una fuente adicional de demanda de las acciones de la compañía, esta demanda más alta puede presionar al alza el precio de las acciones.

Desde la perspectiva del inversor en deuda, las recompras son negativas. Estas reducen la cantidad de capital social en los balances de las empresas, lo que significa que hay menos margen de maniobra ante imprevistos que permita proteger a los tenedores de deuda ante pérdidas. En el pico alcanzado en 2017, 150.000 millones de dólares, o el 34% de las recompras estadounidenses, se financiaron con deuda, según datos de Goldman Sachs a 3 de diciembre de 2019.

Si bien se puede argumentar que pasar de las acciones a los bonos ha sido una opción racional dados los bajos tipos de interés, este comportamiento podría haber alcanzado ahora su límite natural, especialmente para las empresas más vulnerables. Puede sorprender a algunos inversores que, antes de 2004, la emisión de nuevas acciones generalmente superaba a las recompras. El endurecimiento de las políticas monetarias puede obligar a las empresas a recortar los pagos a los accionistas (discrecionales) y potencialmente emitir más acciones.

El sector de servicios públicos podría ser como un canario en una mina de carbón, que avisa del riesgo de gas. Desde 2013, las empresas de servicios públicos han emitido más acciones de las que han comprado, lo que va en contra de la tendencia general del mercado.

Cuidado con la deuda BBB

Otra área de vulnerabilidad de los mercados de crédito y de valores es el segmento con calificación BBB del mercado de bonos corporativos. Estas son las compañías de grado de inversión más vulnerables, (high yield). Esta cuestión ha crecido en importancia a medida que el volumen de los bonos BBB ha aumentado sustancialmente. Actualmente representan más del 50% del mercado de bonos corporativos de grado de inversión de los Estados Unidos. El volumen potencial de las rebajas de calificación es significativo. Claramente, este no es el tipo de incertidumbre que los inversores esperan cuando compran estos bonos para obtener ingresos estables.

Cómo navegar en un entorno complicado

Los inversores, tanto de acciones como de bonos, se enfrentan ahora a una serie de problemas

comunes, lo que sugiere que los dos mundos están, en cierta medida, convergiendo. Para navegar en este entorno complejo, creemos que los accionistas tendrán que adoptar más la perspectiva del balance de los analistas de crédito, poniendo menos atención al crecimiento de los beneficios. Del mismo modo, los tenedores de bonos tendrán que centrarse cada vez más en la viabilidad de los márgenes actuales y las ganancias futuras, en lugar de apoyarse en la frágil ayuda de la cobertura de altos intereses.

Las empresas que siguen llevando a cabo medidas que favorecen a las acciones, podrían poner bajo presión a los inversores de sus bonos. Los diferenciales de crédito podrían aumentar a medida que aumente el riesgo de impago y de rebaja de la calificación crediticia. Por el contrario, las empresas que emprenden acciones que dan prioridad a los tenedores de bonos probablemente sean menos generosas a la hora de distribuir efectivo a los accionistas.

Los inversores tienen tendencia a considerar las inversiones en acciones y en crédito de forma aislada, separadas unas de otras. Sin embargo, esto ya no es apropiado (si es que alguna vez lo fue). A medida que los ciclos económicos y crediticios entran en sus últimas etapas, sus mundos convergen, pero sus intereses divergen.

Autor: Kristjan Mee, analista de Schroders

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China ya no es el único país en el que ciudades y regiones enteras se encuentran bajo un aislamiento efectivo debido a la enfermedad respiratoria causada por un nuevo coronavirus. Ahora también se encuentran en esa situación Italia y Corea del Sur (véase el gráfico 1). Mientras que el número de casos de «Covid-19» en el país más poblado del mundo ha superado el nivel de 77.000 (aunque el número de nuevas infecciones aparentemente está en descenso), Italia y Corea del Sur informaron de 157 y 833 casos, respectivamente (febrero 24). Esto aumenta la probabilidad de que se amplíen las prohibiciones de viajar y otras restricciones que en algún momento podrían afectar también a la economía de otros países distintos de China.

Las autoridades italianas toman medidas drásticas

En el norte de Italia, alrededor de 50.000 personas en diez ciudades estaban en cuarentena el 23 de febrero. Entre las medidas adoptadas figuran la cancelación del carnaval de Venecia y la interrupción durante cuatro horas del tráfico ferroviario entre Austria e Italia. Si bien es demasiado pronto para calibrar el impacto en la tercera economía más grande de Europa, cabe señalar que la mayoría de los casos se produjeron en la región italiana de Lombardía, la más fuerte económicamente, que representa el 25% del PIB del país, y que también se vio afectada la capital financiera de Italia, Milán. Otra región importante, el Véneto, también notificó algunas infecciones.

Corea del Sur eleva la alerta al más alto nivel

En Corea del Sur, las autoridades declararon el «nivel de alerta máxima», que permite a las autoridades bloquear las ciudades y las rutas de tráfico. Esto provocó que Estados Unidos haya elevado el nivel de alarma de viajes para Corea del Sur y Japón. Este último país, con 147 casos confirmados, ocupa el tercer lugar, detrás de Corea del Sur (833) e Italia (157), en lo que respecta a los casos confirmados. Además, Nueva Zelandia prolongó sus prohibiciones de viaje hacia y desde China.

Nuevos datos de PMI

Los últimos índices de gestores de compras (PMI) «flash» de la zona euro fueron mejores de lo esperado, pero las cifras subyacentes apuntan a una futura debilidad en el crecimiento. Los PMIs de EE.UU., Japón y Australia mostraron un impacto bastante negativo en el sector de los servicios, principalmente debido al coronavirus. Pero las empresas estadounidenses también parecen sugerir un gasto más cauteloso debido a los temores de una mayor desaceleración económica y la incertidumbre de las elecciones más adelante en el año. El crecimiento de Japón ya se vio afectado por el aumento del impuesto sobre el valor añadido en octubre de 2019, y el sentimiento apenas se ha recuperado desde entonces. Los PMIs agregados de los ya disponibles PMIs de febrero de los EE.UU., Japón, la zona del euro y Australia muestran que el sentimiento de los servicios fue golpeado más severamente que el de la manufactura.

Impacto económico agudo pero temporal

Las crisis epidémicas pasadas han demostrado que el impacto económico suele ser agudo y temporal. Lamentablemente, la fuente del virus es China, que genera alrededor del 16% del crecimiento económico mundial y es uno de los principales actores en las cadenas de suministro y la industria del turismo. Por lo tanto, hemos reducido considerablemente nuestras previsiones de crecimiento del PIB para China en 2020 (al 5,5% desde el 6,2%) y los mercados emergentes. También es probable que Japón se vea muy afectado, ya que ha comenzado el año con una base muy débil tras una fuerte caída de la actividad económica. También hemos rebajado nuestras expectativas de crecimiento para el primer trimestre en la zona euro del 0,3% al 0,1%.

El impacto en el crecimiento mundial es, en nuestra opinión, bastante moderado (0,2 puntos porcentuales). Sin embargo, esperamos que esta crisis epidémica no se diferencie de crisis anteriores en cuanto a su naturaleza temporal:

1. Observamos que los nuevos casos de infección en China parecen haber alcanzado recientemente su punto máximo, lo que propicia el regreso a la actividad económica normal (rebote económico) a principios de marzo.

No obstante, tendremos que observar permanentemente el proceso de reanudación económica y revisar nuestras previsiones económicas en caso de que el avance sea demasiado lento.

• Las autoridades chinas llevaron a cabo un agresivo estímulo de la política monetaria y prometieron un estímulo fiscal adicional de alrededor de un punto porcentual del PIB.
• La liquidez global es amplia y la Fed podría, en nuestra opinión, recortar otra vez los tipos. Es poco probable que otros bancos centrales (el Banco de Japón y el Banco Central Europeo en particular) cambien en un futuro próximo su postura política flexible.

La incertidumbre pesará durante algún tiempo sobre los mercados

Los mercados parecen demasiado complacientes y eso se demuestra al observar que hay importantes datos sobre el sentimiento de los inversores que todavía no están lejos del territorio eufórico en un momento en que empiezan a aumentar los nuevos casos de infección fuera de China. Por lo tanto, creemos que es probable que la volatilidad de los mercados dure más tiempo, lo que aboga por un posicionamiento más bien neutral en cuanto al riesgo. A medida que nos ceñimos a nuestra visión a medio plazo de la estabilización económica mundial, creemos que se abrirán oportunidades de compra en mercados desarrollados y en emergentes tan pronto como el impacto del virus se contenga más claramente y el daño económico se haya manifestado en los datos económicos de China y los mercados desarrollados

Dado que las expectativas de inflación ya tienden a bajar debido a los trastornos causados por el virus mundial y al sentimiento negativo de los mercados, los precios de los tipos para la flexibilización monetaria han aumentado a corto plazo, lo que ha hecho que los rendimientos de los bonos vuelvan a ser muy bajos. Esperamos que la rentabilidad se recupere rápidamente si el impacto del virus en el crecimiento ha alcanzado el nivel máximo. Hasta entonces, sin embargo, es posible que sigamos observando una mayor volatilidad en los mercados financieros y nuevos episodios de movimientos de aversión al riesgo en la renta variable (véase el gráfico 2), con los rendimientos de los bonos del Estado manteniéndose en niveles muy bajos o cayendo incluso más (por ejemplo, en los Estados Unidos).

Autor: Frank Häusler, Estratega jefe de Vontobel Asset Management