Categoría: Gestoras

 

Efectivamente, la economía mundial está pasando por un periodo de  reajuste que está provocando unas consecuencias muy importantes en diferentes partes del mundo. Por un lado tenemos las economías de los países desarrollados, que están inmersas desde 2008 en un súper ciclo de desapalancamiento de largo plazo, y que seguramente tardará todavía varios años en terminar de limpiarse. Este grupo de países, con Estados Unidos a la cabeza está poco a poco mostrando mejores datos de crecimiento. En USA la salida de esta crisis ha sido ardua y lenta pero parece ser que por fin la FED se muestra más segura a la hora de empezar a colocar el nivel de tipos de interés en unos niveles más normales. En un ciclo normal, ahora estaríamos viendo seguramente signos más evidentes de fortaleza económica, pero el hecho diferencial esta vez es el mencionado excesivo apalancamiento que tenemos en el mundo desarrollado y que lastra de manera importantísima la demanda tanto en el sector público como en el privado.

Por el otro lado, estamos viendo desde hace ya varios trimestres una gradual desaceleración de la economía China. Es la primera vez desde hace 25 años, cuando el país cambio su modelo económico e inicio un periodo de crecimiento espectacular, que el gigante asiático está dando muestras de debilidad. Estos periodos de ajuste son muy normales dentro de procesos de desarrollo similares (Estados Unidos sufrió varias recesiones fortísimas durante la segunda mitad del siglo XIX cuando el país era por entonces la CHINA actual y ello no le impidió seguir  progresando de manera importantísima a lo largo de todo ese siglo). No sabemos todavía cuánto tiempo y cuan profundo será este periodo de ajuste de la economía China, puede durar varios trimestres o varios años, lo que no me queda ninguna duda es que el país continuará siendo un factor cada vez más importante dentro de la economía mundial. Pero esta debilidad actual de China, está teniendo unos efectos devastadores sobre muchos productos y sectores que dependían en gran medida de su demanda. Todos los sectores relacionados con materias primas (no tanto alimentación y energía, porque estos no son tan dependientes de las exportaciones a ese país)  sobre todo las materias primas empleadas en procesos industriales (cobre, hierro, aluminio, nickel  etc) han visto caer de media un 50% sus precios. Esto está afectando sobre todo a los países exportadores de todo este tipo de materiales (África y Latinoamérica son los continentes más expuestos por poner un ejemplo, el 30% de las exportaciones chilenas es Cobre o el 65% de las exportaciones brasileñas son materias primas). Todos estos países han visto un crecimiento  importantísimo durante los últimos 15 años gracias a los diferentes programas de inversión en infraestructuras Chinas. Una vez que esta fiesta se ha terminado, toca ahora el momento de la resaca para todos esos países e industrias dependientes de esa demanda. Además  y tras ver las recientes devaluaciones del Renminbi, no me extrañaría que volviéramos a hablar de presiones deflacionistas en un tiempo no muy lejano.

Curiosamente, la economía Europea tiene las  mejores perspectivas  que ha  visto en mucho tiempo.  El viento le sopla a favor en varios aspectos, el euro se ha depreciado contra el dólar, haciendo sus productos más atractivos contra los  mismos  denominados en dólares. Asimismo todas las ventas y beneficios de empresas europeas en USA suben al trasladar estos a euros. También, con la caída de las materias primas (sobre todo los precios energéticos) son un  menor coste para el tejido industrial y los consumidores europeos. Una vez que nos hemos quitado (de momento)  la incertidumbre  sobre la permanencia de Grecia en el Euro, el panorama en Europa pinta mucho mejor. Como casi siempre, tenemos un de calaje de unos 18 a 24 meses con Estados Unidos y todavía nos queda mucho camino por recorrer en cuanto a limpieza de la economía y reformas se refiere, pero parece que todos los pasos se van dando en la dirección adecuada.

Por ultimo nuestro comentario de la perspectiva de la situación económica en nuestro país es muy constructiva. La crisis y la corrección en costes y precios  de activos fue muy dura. Pero quizás gracias a que la situación era bastante critica hace 3 años,  las medidas adoptadas por el gobierno pudieron ser lo suficientemente profundas como para hacer a nuestra economía competitiva otra vez tras mucho tiempo arrastrando un endémico déficit comercial. Ahora (y con la bajada de un 33% de los costes laborales en los últimos 7 años) nos hemos convertido en una máquina de exportar. Las exportaciones representan en estos momentos un 32% del total de la economía (máximo histórico) y creciendo, claro signo de fortaleza y competitividad. Quedan todavía muchas cosas por hacer , lo más importante a mi entender es darle una vuelta de tuerca más a la reforma laboral para simplificar y flexibilizar el mercado, y por ultimo atajar de manera importante la administración pública, para hacerla más pequeña y eficiente.

Desgraciadamente, tenemos ante nosotros un otoño lleno de incertidumbres ante la convocatoria de elecciones aquí en España. Esperemos que gane quien gane sea lo suficientemente sensato como para no desandar lo ya andado, solo el tiempo lo dirá.

Álvaro Llanza Figueroa

 

Desapalancamiento, ¿qué desapalancamiento?

Hay muchas probabilidades de que por lo menos nos estemos encaminando hacia el fin de un periodo de caída de los rendimientos de los bonos de los países industrializados que dura ya 30 años, aunque esto no significa ni mucho menos que la situación volverá rápidamente a la normalidad. Mientras que los mercados de deuda pública de EE. UU. comienzan a prepararse de cara a una subida de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal, los rendimientos de gran parte del mercado de la deuda pública de la zona del euro y otros países se han mantenido en territorio negativo.

La tragedia es que ha continuado la tendencia mundial al endeudamiento, a pesar de que las condiciones de refinanciación casi nunca han sido tan buenas, por lo que existe margen para reducir la deuda. En la zona del euro, por ejemplo, los tipos de interés implícitos de la deuda pública ascienden solo a alrededor de la mitad del nivel que registraban al comienzo del milenio. Por lo que respecta al mercado alemán y su función de índice de referencia, actualmente apenas superan el 2 %. Las ratios mundiales de endeudamiento (es decir, la deuda de los sectores público y privado en relación con el producto interior bruto) han seguido aumentado, una tendencia a la que han contribuido especialmente los países emergentes en los últimos años. En algunos países, no solo en los mercados emergentes pero sobre todo en ellos, la deuda del sector privado en relación con el producto interior bruto se sitúa ya muy por encima de

la tendencia de los últimos 35 años. Por otra parte, sorprende que en los países industrializados el sector privado haya logrado un desapalancamiento considerable, aunque el proceso probablemente no ha concluido, o al menos no desde el punto de vista histórico.

Los países que han registrado una subida más pronunciada de sus ratios de endeudamiento en los últimos años han soportado también, en muchos casos, una fuerte subida de los precios inmobiliarios reales como, por ejemplo, Singapur, Brasil y

Hong Kong.

En este sentido, desde el punto de vista de los inversores, cabe tener en cuenta dos aspectos principales:

1. En el pasado, las altas ratios mundiales de endeudamiento han indicado frecuentemente una tendencia futura de menor Se trata de un supuesto básico que llevamos incluyendo en nuestras previsiones de crecimiento desde hace tiempo.
2. Los inversores en bonos del Estado de emisores con buenas calificaciones crediticias se han convertido hasta cierto punto en benefactores, especialmente en los países del mundo con tipos de interés

Por tanto, no hay otra opción: en su búsqueda de primas de riesgo, los inversores deben seguir subiendo por la escalera del riesgo.

Hans-Jörg Naumer.

 

 

 

 

 

 

A pesar de los numerosos titulares acaparados por China en las últimas semanas, lo primero que hay que tener presente es que en realidad la economía de China ya se había ralentizado de forma considerable antes de la caída de las bolsas desde hace un mes. Por tanto, como inversor, la cuestión radica más en cómo conseguir gestionar las expectativas. De todas formas,  hay que ser conscientes de que no era razonable esperar que el PIB de China continuase eternamente con una tasa de crecimiento de dos dígitos. Un crecimiento más moderado es saludable y, además, positivo para el país.

El fuerte rally registrado por el mercado chino en los últimos 12 meses ha estado impulsado principalmente por la liquidez y el entusiasmo de los inversores minoristas. De hecho, si se analizan los datos de márgenes y otros indicadores, según Rajiv Jain, co-CIO de Vontobel AM, se ve claramente que se trata más de un rally basado en la especulación que de un movimiento que venga respaldado por una mejora de la economía. Por ello, aunque no podemos predecir cuánto durará esta tendencia en el mercado de valores chino, definitivamente esto no va a cambiar nuestra forma de invertir: buscamos compañías con sólidos fundamentales, que disfruten de ventajas competitivas y de  un crecimiento sostenible. Somos conscientes de que esta forma de inversión nos puede llevar a obtener rendimientos más modestos, en términos relativos, en los momentos de tendencia claramente alcista en los principales mercados mundiales. Sin embargo, en el largo plazo, creemos que es fundamental mantenernos firmes en nuestras convicciones y en nuestra  filosofía de inversión tanto para proteger nuestras inversiones frente al riesgo de caída como para alcanzar el rendimiento, en términos absolutos, que pretendemos conseguir.

Habida cuenta de este escenario, en términos generales, continuamos siendo muy cautos con las acciones chinas, con la excepción de las compañías que operan dentro del segmento de Internet. Las empresas chinas activasen el comercio electrónico se están aprovechando de la aceleración de la capacidad de transmisión con la llegada de las redes 4G. Además, comparadas con las compañías norteamericanas, las empresas de comercio electrónico de China poseen tasas de crecimiento más elevadas.Por otra parte, se trata de empresas que tienen una clara ventaja frente a las estadounidenses: están poco expuestas a la competencia externa. Google fracasó en China y a Facebook el gobierno le ha prohibido su implantación. No cabe duda de que esta política podría ser cuestionable, pero desde la perspectiva deun accionista, es más bien una ventaja. El Gobierno chino quiere mantener el control sobre las empresas de Internet chinas, lo que supone una ventaja competitiva para las empresas locales frente a sus homólogas extranjeras.

 

 

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Ha sido difícil buscar un lugar donde esconderse en los mercados financieros los últimos meses, especialmente para los inversores europeos. Desde mediados de abril, la bolsa, los bonos soberanos y el crédito han caído, además de haberse depreciado el dólar frente al euro. Sin embargo, los datos macroeconómicos alientan las esperanzas de la recuperación. La desaparición de los temores deflacionistas y la mejora de los indicadores económicos en la zona euro, han provocado un rebote de los tipos a largo plazo en Europa desde los mínimos históricos que se tocaron en las primeras semanas cuando comenzó el QE. En Estados Unidos, por su parte, la esperada aceleración del crecimiento, tras un débil invierno apoya el hecho de que la Fed vaya a aumentar probablemente los tipos antes de finales de año.

A pesar de este renovado optimismo, lo cierto es que en los mercados no hay que dar nada por seguro, por lo que en la coyuntura actual la flexibilidad y la gestión activa se han convertido más que nunca en dos características casi imprescindibles para un fondo de inversión, independientemente del activo en el que invierta. Si lo que se pretende es invertir en deuda, uno de los productos que cumple perfectamente estos requisitos es Oyster European Fixed Income, un fondo de renta fija flexible que combina en la cartera bonos soberanos y corporativos con el objetivo de obtener rendimientos estables.

Para lograr dicho objetivo, se lleva a cabo un análisis top-down que comienza con una evaluación del entorno macroeconómico actual y su pronóstico para los próximos 3-6 meses. Se analizan tanto los datos macroeconómicos como los indicadores de sentimiento, lo que permite a Fabrizio Quirighetti, gestor del fondo, combinar las evidencias empíricas con su conocimiento de los mercados financieros para tratar así de comprender el contexto y anticipar la tendencia del crecimiento económico, la política monetaria y la inflación. El resultado de este análisis permite posicionar la cartera en términos de duración, asignación de activos e identificar posibles oportunidades fuera del mercado de los bonos denominados en euros.

A partir de ahí selecciona los bonos en función de las oportunidades que surgen en el mercado primario, de la identificación de bonos infravalorados, emisiones que no han sido bien comprendidas por los inversores o que permitan tener una posición estratégica en la curva de rentabilidad. La cartera suele componerse de entre 30 y 150 posiciones y puede invertir hasta el 50% de los activos en deuda corporativa. Dichas emisiones tienen que tener un tamaño mínimo de 500 millones de euros.00

En la cartera, la deuda financiera suele tener un papel protagonista, pero centrándose centrarse en emisiones senior y evitando la deuda subordinada. Además, estas posiciones suelen tener una duración más corta que la de otros sectores. Además, tampoco invierte en instrumentos complejos u otras modalidades como ABS o MBS. En cuanto a la calificación crediticia, el fondo no puede invertir más de un 10% en emisiones que no sean grado de inversión o que no cuenten con calificación.