El camino desde un mercado autocomplaciente hacia la conciencia de las vulnerabilidades está en pleno apogeo, y las correcciones sufridas en mayo forman parte de ese proceso, al igual que la reciente recuperación, impulsada por unos bancos centrales complacientes. Los inversores conscientes deberían reconocer que la última fase del ciclo y un mercado maduro requieren que los fundamentales mejoren y que los acontecimientos políticos sean positivos para sostener las tendencias alcistas en los activos de riesgo. Pero parece difícil que esas mejoras vayan a producirse a corto plazo. Los índices de gestores de compras (PMI) apuntan a la baja y se observa un deterioro de la calidad del crecimiento. Las cifras de crecimiento siguen siendo moderadamente positivas y no distan mucho de nuestras expectativas de hace unos meses, pero la composición del crecimiento ha cambiado. La mayoría de sus componentes preocupa a los políticos más allá del declive de la actividad comercial. Prestamos especial atención a la caída del crecimiento de la inversión. Aun así, la demanda interna sigue en buena forma gracias a la solidez de los mercados de trabajo.
¿Puede mantenerse este equilibrio, teniendo en cuenta el aumento generalizado de las vulnerabilidades?
En nuestra opinión, los activos de riesgo continuarán enfrentándose a obstáculos significativos, con bruscas correcciones si los datos no logran cumplir con las expectativas, si las negociaciones comerciales decepcionan o cuando el cambio de política de los bancos centrales provoque una revaluación de expectativas, todo lo cual continuará generando volatilidad. Ante esta situación, el comportamiento de los bancos centrales vuelve a ser determinante: en todo el mundo, los mercados descuentan rebajas de tipos que podrían superar los 100 puntos básicos en EE.UU. Antes del final de 2020 y que podrían venir acompañadas de tipos más bajos también en Europa, Japón, Canadá, Australia y Nueva Zelanda. Es probable que las promesas de recortes de tipos y unas condiciones financieras más favorables mantenga vivo un entorno de tipo «Goldilocks»* que ayude a evitar caídas persistentes en renta variable. Sin embargo, no podemos descartar el riesgo de errores de política por parte de los bancos centrales: la línea entre recortes de tipos preventiva y reactivos es muy fina. Mientras que una postura preventiva de la Fed resultará positiva para la renta variable, una Fed percibida como reactiva, o que inicia un ciclo de relajación agresiva, probablemente preocuparía a los inversores al sugerir un aumento del riesgo de recesión.¿Podemos esperar avances positivos en este proceso?
Si nuestra tesis central se confirma, la Fed podría aprobar una rebaja de tipos preventiva este año para dar respuesta al apetito de liquidez de los activos de riesgo. Unos tipos de interés más bajos en EEUU le darían más margen a China para flexibilizar su política monetaria. Sería posible estabilizar el crecimiento. Los países europeos con margen fiscal podrían experimentar una inyección que sostenga la demanda interna. En EEUU, esto será más evidente tras las elecciones de 2020. Los mercados celebrarían que China y EEUU alcanzasen un acuerdo, algo que podría suceder a medio plazo, incluso aunque se mantengan las tensiones entre ambos países como parte de una estrategia geopolítica más profunda y a largo plazo. Dejando de lado lo impredecible, nos centramos en lo razonablemente predecible –por ejemplo, una mayor extensión de este larguísimo ciclo económico– y construimos nuestras estrategias de inversión en torno a las siguientes convicciones:- Postura positiva en crédito y productos de spread. La búsqueda de yield vuelve a ser claramente el foco tras el giro acomodaticio de los bancos centrales. Mantenemos un enfoque prudente y flexible para evitar las áreas más vulnerables.
- Constructivos en renta fija de mercados emergentes. Los mercados emergentes continúan viéndose respaldados por la postura acomodaticia de la Fed y la expectativa de un debilitamiento del dólar. Aquí, el foco está en la vulnerabilidad (invertir en los países menos frágiles) resultará clave en este momento del ciclo, puesto que una menor demanda por parte de los mercados desarrollados podría afectar a ciertos mercados emergentes.
- Moderadamente defensivos en renta variable. Ante la falta de un sólido respaldo fundamental, preferimos jugar el escenario “Goldilocks” vía crédito. No obstante, parece que el mercado de renta variable europeo ya descuenta el peor escenario posible. Las valoraciones resultan atractivas y la clase de activo podría verse respaldada en términos relativos por las sorpresas positivas;
- El mercado de divisas como instrumento líquido para jugar las disputas comerciales y la incertidumbre política.
