Por qué ahora somos más bajistas con los bonos del Tesoro de EE.UU.

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deuda

Autor: Felipe Villaroel, gestor de TwentyFour AM (Boutique de Vontobel AM)

En lo que va de año, el mayor movimiento de los mercados de renta fija ha sido el de los bonos del Tesoro de EE.UU. La curva ha aumentado su pendiente, ya que la parte corta de la curva no ha experimentado cambios, mientras que los vencimientos de más largo plazo han aumentado su rentabilidad. En concreto, alrededor de 10 puntos básicos en los bonos a cinco años poco más de 20 puntos básicos en el de 30 años. Los gilts y los bunds han seguido un patrón similar, pero en una escala mucho menor.

Aunque pensábamos que los bonos del Tesoro de EE.UU. serían los bonos gubernamentales (dentro del segmento de los países del G7) que mostrarían un peor comportamiento este año, con un rendimiento superior de los Bunds, es cierto que el alcance del movimiento de los treasuries en las primeras sesiones de 2021 ha sido mayor de lo que esperábamos en esta fase inicial del ejercicio.

La principal razón que justifica esta reacción del mercado ha sido que los precios han comenzado a descontar la posibilidad de un gran plan estímulos fiscales después de que la Victoria del Partido demócrata en Georgia les haya otorgado el control efectivo del Senado. Al gobierno de Joe Biden le resultará mucho más fácil aprobar las medidas de estímulo relacionadas con la COVID en un plazo relativamente breve y, a medida que pase el año, es probable que también veamos algún tipo de paquete de infraestructuras (aunque esto podría ir acompañado de un aumento de los impuestos). Las cifras son elevadas, ya que rondarán niveles de billones de dólares. Este estímulo adicional significa que las expectativas de crecimiento de Estados Unidos para 2021 probablemente se revisarán al alza, y también que la oferta de bonos del Tesoro será mayor de lo previsto. Ambos factores son negativos para los rendimientos de los treasuries.

Además, creemos que la inflación puntual y las expectativas de inflación probablemente se dispararán a medida que avance el año, lo que podría ejercer una mayor presión sobre los rendimientos del Tesoro. A medida que la demanda agregada se normalice, también lo hará la inflación general, que actualmente es muy baja debido al shock sin precedentes que experimentamos el año pasado.

Sin embargo, una de las condiciones clave para un aumento sostenido de la inflación tiene que ver con el incremento de los salarios, algo que consideramos poco probable en 2021. El mercado laboral en Estados Unidos todavía tiene mucha holgura; la fuerza de trabajo se ha reducido en unos cuatro millones en el último año, mientras que el número de desempleados ha aumentado en unos cinco millones. En 2020 se destruyeron cerca de nueve millones de puestos de trabajo en el país. En vista de ello, es difícil que aumenten las presiones salariales, que en nuestra opinión es el principal factor que impulsaría a la Reserva Federal a endurecer la política monetaria. Por lo tanto, aunque creemos que la inflación aumentará en 2021, no pensamos que esto sea un problema importante para los bancos centrales.

Nuestro pronóstico para el rendimiento de los bonos del tesoro a 10 años a finales de 2021 era del 1,30%. A la luz de los resultados de las elecciones de Georgia y la probabilidad de planes de estímulo fiscal más amplios, este objetivo parece ligeramente bajo y posiblemente el nivel de 1,50% es más realista.

Sin embargo, será clave la forma concreta en la que se desplieguen estos recursos fiscales y estaremos atentos. Si el consumo privado y la inversión privada se recuperan de forma pronunciada en 2021 y al mismo tiempo el gobierno se embarca en una gran expansión fiscal, entonces la holgura del mercado laboral podría agotarse mucho más rápido de lo esperado. La inflación en esas condiciones podría resultar más alta, lo que a su vez podría influir en la toma de decisiones de la Reserva Federal sobre los tipos, si se teme que haya presiones salariales, aunque el guidance actual indica que en los dos próximos años la política monetaria no se modificará. Esto es algo que hay que observar.

El caos en el Capitolio de EE.UU. – La segunda vuelta de Georgia le da a Joe Biden la mayoría en el Congreso

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alta volatilidad

Sumario:

– El pasado viernes se produjo una escena de disturbios sin precedentes en el Capitolio de E.UU., pero el Congreso aún pudo certificar los resultados de las elecciones en la madrugada del jueves.

– A pesar del difícil entorno político y del riesgo de que se produzcan nuevos días de caos, el proceso electoral y la transición continuarán. Esperamos que el Presidente electo Joe Biden sea investido el 20 de enero como estaba previsto.

– La segunda vuelta de Georgia le da a Joe Biden la mayoría en ambas cámaras. El gasto fiscal adicional y las inversiones en infraestructura impulsarán aún más el crecimiento del PIB a partir del segundo trimestre.

Los disturbios en Washington D.C. no detendrán el proceso de transición democrática

– Como el Congreso de los Estados Unidos estaba en proceso de certificar los resultados de las elecciones presidenciales, los partidarios de Trump irrumpieron en el edificio del Capitolio de Estados Unidos y los legisladores tuvieron que ser evacuados mientras se detenía el debate sobre la certificación. Estos eventos caóticos y sin precedentes se producen tras semanas de intentos del Presidente Trump de anular los resultados de las elecciones de noviembre y su negativa a ceder. Las imágenes de un edificio del Capitolio asaltado permanecerán en la mente de los observadores mundiales durante mucho tiempo, pero afortunadamente la situación se normalizó rápidamente. Los legisladores pudieron regresar al Capitolio y finalizar el proceso electoral. La victoria de Joe Biden fue formalmente certificada por los legisladores durante la madrugada del jueves. Mientras que los próximos días podrían ser testigos de una agitación política y civil adicional, esperamos que Joe Biden y Kamala Harris juren el cargo el 20 de enero como está previsto por la Constitución de EE.UU..

Los votos de la segunda vuelta de Georgia le dan a Biden la mayoría en el Senado.

Los disturbios en Washington no tuvieron un impacto significativo en el mercado per se, a pesar de la gravedad de los acontecimientos en la historia de la Democracia de los Estados Unidos. Sin embargo, la segunda vuelta de las elecciones en Georgia tuvo más impacto en el sentimiento. Los dos últimos escaños disponibles en el Senado de EE.UU. fueron asignados en la segunda vuelta el 5 de enero en el estado de Georgia. Contra lo esperado, los candidatos demócratas Raphael Warnock y Jon Ossoff aseguraron ambos escaños. Esto le dará al próximo presidente Joe Biden el control de ambas cámaras del Congreso, ya que el voto del vicepresidente puede romper cualquier empate en la Cámara del Senado 50-50.

Más gasto fiscal esperado

Las implicaciones políticas del llamado «Blue Sweep» son numerosas. Esperamos que la administración de Joe Biden, con mayoría en el Congreso, impulse una ayuda fiscal adicional relativamente pronto. Después del paquete de 900.000 millones de dólares aprobado a finales de diciembre, se podría acordar una ayuda fiscal adicional de emergencia de hasta 1 billón de dólares cuando el nuevo gobierno asuma el poder, incluyendo transferencias más generosas a los hogares estadounidenses. Esto conducirá a un mayor repunte del consumo cuando las perturbaciones del Covid-19 se alivien y estimulará el crecimiento en el segundo y tercer trimestre por encima de nuestras previsiones reales.

En una segunda etapa, Biden impulsará un paquete de gastos de infraestructura con una inclinación de inversión verde a finales de este año, políticas que fueron fundamentales para la agenda demócrata. Por último, la administración Biden podrá aprobar un aumento del impuesto de sociedades para las grandes empresas. Aquí la ley final probablemente será diluida de la propuesta inicial de un aumento al 28% (desde el 21%), dada su escasa mayoría en el Congreso y los demócratas moderados nombrados en el gabinete de Biden.

Los mercados acogen con beneplácito la perspectiva de un apoyo adicional

La reacción del mercado a estos acontecimientos fue netamente positiva, y las acciones estadounidenses y mundiales añadieron nuevas subidas a medida que se obtenían los resultados de Georgia. El S&P 500 cerró ayer con un +0,6% mientras que el Nadaq perdió un -0,6% dada la perspectiva de mayores impuestos y regulación. Consideramos que la ayuda fiscal adicional y una recuperación cíclica más rápida de EE.UU. en 2021 es un positivo neto para los activos de riesgo a corto plazo y seguimos estando sobreponderados en renta variable.

Los bonos se vendieron con la expectativa de un gasto fiscal acelerado, y el rendimiento de los treasuries subió rápidamente por encima del 1%. El comienzo de la normalización del rendimiento ha llegado antes de lo previsto, pero todavía no prevemos

un aumento masivo de los rendimientos en 2021, ni siquiera con un Congreso demócrata, dado el apoyo continuo de los bancos centrales y las perturbaciones de la Covid-19 que todavía se están produciendo en la mayoría de los países a principios de 2021. Por último, nuestra convicción de que las acciones y los bonos de los mercados emergentes permanecen intactos y la mayor debilidad del dólar debería dar lugar a ganancias adicionales para estos mercados en las próximas semanas.

Autor: Sandrine Perret, Senior Economist. Vontobel

Perspectivas 2021: Renta variable asiática

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UE
  • No hay un «ganador único»; los líderes del mercado pertenecen a una gama amplia de sectores y empresas
  • El auge del comercio electrónico y los sectores tecnológicos continuará
  • China sigue siendo el mercado más interesante de la región

¿Continuará la reciente rotación del mercado en la región asiática en 2021?

Recientemente en Asia, como en otras regiones, hemos visto un cambio en los mercados tras las noticias positivas sobre la vacuna. Las áreas percibidas como «perdedoras del confinamiento», como viajes, ocio, financieras y energéticas, han experimentado un marcado repunte. Mientras tanto, los que fueran llamadas «ganadoras del confinamiento» han perdido impulso y se han quedado atrás en este último repunte del mercado.

Esta rotación ha sido un fenómeno mundial. Pero ¿durará? Yo no estaría tan seguro.

¿La recuperación de los perdedores del confinamiento?

Por un lado, por supuesto, las noticias positivas sobre la vacuna deberían reducir significativamente los riesgos potenciales en los próximos uno o dos años. Y si la vacunación generalizada se produce rápidamente en los próximos seis a nueve meses, la actividad económica podría volver rápidamente a la normalidad a finales de 2021. Esto sería muy positivo para el crecimiento económico, ya que la demanda acumulada en ciertas áreas deprimidas de consumo e inversión, como los viajes, quedaría liberada.

Con el tiempo, un crecimiento más rápido podría provocar un aumento de la inflación y de los tipos de interés. Esto daría soporte a los elementos más «cíclicos» de los mercados, incluidas financieras, que han sido de las grandes perdedoras debido al colapso de los tipos de interés en los últimos 12 meses.

Esto dibuja un cuadro positivo para que los perdedores del confinamiento y los sectores cíclicos continúen superando la rentabilidad del mercado, impulsados por las vacunas. Sin embargo, la realidad es que muchos países todavía se enfrentan a un invierno muy difícil, con altos niveles de contagios de Covid-19 y continuos bloqueos que deprimirán la demanda.  Es posible que las mejoras reales en el ámbito de la movilidad no se vean hasta dentro de nueve a doce meses. Suponiendo que no haya dificultades para conseguir nuevas vacunas rápidamente. Mirando más allá, también parece probable que la inflación siga siendo moderada dados los elevados niveles de desempleo. Es probable que los bancos centrales se demoren en subir los tipos de interés.  

Por lo tanto, tras el fuerte repunte inicial de la actividad, el incremento a largo plazo puede resultar poco convincente. Los factores que han deprimido la actividad y la inflación en la última década bien podrían reafirmarse. Es decir, un fuerte endeudamiento, demografía adversa, disrupción tecnológica y desigualdad de ingresos, por nombrar sólo algunos. 

Dada esta incertidumbre, somos cautos respecto a alejarnos de las hipótesis de crecimiento estructural a más largo plazo (incluidos los ganadores del confinamiento) respecto al rebote a corto plazo de las cotizaciones de empresas cíclicas (los perdedores del confinamiento).

Sectores a seguir de cerca

Parece probable que en los próximos meses las bolsas asiáticas no haya tanta polarización como a principios de 2020. Es probable que una gama más amplia de valores y sectores disfruten de ganancias a medida que los inversores apuesten por las empresas con mayor potencial de recuperación. 

Una tendencia del confinamiento que esperamos que continúe en Asia es el auge del comercio electrónico. Es poco probable que su penetración retroceda, ya que los consumidores están enganchados a la comodidad añadida de estos servicios, cuya calidad y alcance siguen mejorando. 

El sector tecnológico en general ha salido ganando este año gracias a los cambios en el comportamiento de los consumidores, y somos optimistas en cuanto a las perspectivas a largo plazo de muchos de los principales actores asiáticos.

El cambio hacia las telecomunicaciones 5G también continuará en 2021. Es probable que los fabricantes de chips se beneficien de la subida de los precios, después de un descenso en 2019 y 2020. Mientras tanto, continuará la «digitalización» de muchas áreas de la economía, lo que impulsa la demanda de procesadores de mayor potencia, ancho de banda y almacenamiento.   

Los inversores son optimistas

Tras la reciente recuperación del mercado, las valoraciones conjuntas de la región han aumentado a niveles superiores a la media. En consecuencia, es evidente que las valoraciones ya están poniendo en precio una gran parte de la recuperación de beneficios prevista para 2021. Sin embargo, se trata de un fenómeno global y no de algo específico de Asia. Ese optimismo no es descabellado, habida cuenta de las posibilidades de una fuerte recuperación de la actividad en los próximos trimestres y de los niveles ultra bajos de los tipos de interés y los rendimientos de los bonos en todo el mundo.

Si analizamos a fondo, las valoraciones son muy dispersas. Esto significa que las valoraciones en algunos de los sectores con un fuerte impulso este año – en particular, la atención sanitaria especializada, el comercio electrónico, los juegos en línea, los equipos 5G, los vehículos eléctricos y otros valores populares de China que cotizan en la lista A – están mucho más ajustadas. Mientras tanto, muchas otras áreas tienen una valoración más razonable.  

Los fuertes flujos y la rentabilidad de las nuevas salidas a bolsa de Hong Kong y Corea del Sur nos dan algunos motivos de cautela. También lo hace el alto nivel de participación de los inversores minoristas en estas operaciones y en el mercado en general.

Aunque todavía no se encuentra en niveles muy preocupantes, este tipo de optimismo generalizado de los inversores deja a los mercados más vulnerables a la decepción.

China todavía destaca…

Desde el punto de vista geográfico, los mercados más pequeños de Asia suroriental fueron los más afectados por la pandemia en 2020. Esto se debió a su infraestructura sanitaria más débil, su mayor dependencia de la actividad turística y su limitada exposición a los ganadores en los sectores de tecnología e Internet. Sin embargo, se han recuperado con fuerza en medio del optimismo por la vacuna, gracias a que sus bancos y empresas energéticas han vuelto a aparecer en el radar de los inversores. 

Seguimos pensando que hay posibilidades de que los mercados de Asia suroriental recuperen terreno a corto plazo; sin embargo, la selección de oportunidades de inversión en renta variable sigue es limitada. Estos mercados están dominados por los sectores de la «vieja economía «, que tienen perfiles de crecimiento a largo plazo menos interesantes, por lo que es poco probable que estemos significativamente más positivos en ellos en el futuro. 

China, en cambio, puede haberse quedado atrás en el último rebote, pero sigue siendo, con mucho, el mercado de valores más amplio y profundo de la región. Ofrece una gama mucho más interesante de oportunidades de acciones, tanto en el mercado doméstico de acciones A como en las que cotizan en Hong Kong y en Estados Unidos. Aquí, los inversores pueden obtener exposición a toda la gama de sectores y al flujo constante de nuevas empresas que salen a bolsa, que actualiza constantemente las opciones disponibles.

Autor: Toby Hudson, director de inversiones en renta variable asiática excl. Japón de Schroders

Previsiones Multi-Assets 2021: El lanzamiento de vacunas crea oportunidades en las valoraciones

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Bonos de China

Los mercados aún no han descontado la recuperación del crecimiento mundial. Si el despliegue de la vacuna tiene éxito, los inversores pueden esperar un rebote en determinados mercados de valores, divisas y en los precios de las materias primas.

Autor: Irene Goh, Head of Multi-Asset Solutions, Asia Pacific, Aberdeen Standard Investments.

La oportunidad de que el crecimiento económico mundial experimente un rebote sostenible depende del éxito del lanzamiento de las vacunas contra el coronavirus, lo que abre una ventana para que los inversores aprovechen las oportunidades de valoración existentes antes de que el mercado fije los precios.

Prevemos que la economía mundial comenzará a recuperarse en el segundo trimestre de 2021, pero no se producirá un repunte hasta el segundo semestre, ya que la aprobación, producción y distribución de las vacunas llevará tiempo. La rapidez del proceso de normalización del crecimiento será mucho mayor cuanto más inoculaciones se consigan. Aún así, es posible que para paliar los retrasos en los procesos de vacunación se necesite un apoyo monetario y fiscal adecuado.

Aunque esperamos que EE.UU. cree un organismo asesor independiente, algunos países adoptarán un enfoque más cauteloso en cuanto a la inoculación masiva, lo que probablemente ralentizará el repunte del crecimiento mundial de forma general hasta la segunda mitad de 2021. Por su parte, China tiene la capacidad de fabricar 750 millones de vacunas en 2021, pero con una población de 1.400 millones de habitantes y con acuerdos para compartir su capacidad con países como Brasil e Indonesia, el proceso parece que se extenderá hasta 2022.

Pensemos que el Covid-19 será endémico y nunca se erradicará del todo, como la gripe. Según los estudios actuales, las vacunas proporcionarán inmunidad durante dos años o menos y deberán ser renovadas. Aunque los mercados de renta variable han reaccionado positivamente a las noticias sobre la evolución de la vacuna, los inversores todavía no han descontado una recuperación del crecimiento mundial en su totalidad. Si el crecimiento se normalizara, podría esperarse un rebote en determinados mercados de valores, divisas y en los precios de las materias primas que podría estar en línea con un repunte de la producción industrial.

Las bolsas de Japón, Australia, Europa y el Reino Unido parecen atractivas en base a las revisiones al alza que se han producido en las previsiones de beneficios empresariales. Algo que los mercados no han descontado totalmente, lo que ha creado ciertos desajustes que pueden usarse para invertir.

Aunque las valoraciones de las bolsas mundiales (en términos PER) parecen ajustadas en relación con la media histórica, gran parte de la explicación se debe al colapso que se ha producido en las ganancias empresariales debido a la pandemia. Por lo tanto, es probable que las valoraciones se vean respaldadas por la recuperación prevista de las ganancias. De hecho, la renta variable está bien valorada frente a la renta fija, lo que significa que los inversores pueden seguir encontrando un valor relativo.

A nuestro juicio, son varios los principales riesgos: una trayectoria de crecimiento más lenta de lo que esperamos, probablemente debido a retrasos en la distribución de las vacunas; una renovada tensión geopolítica si el presidente electo Joe Biden es más asertivo de lo que prevemos en sus primeros 100 días de mandato, lo que provocaría una volatilidad antes del crecimiento; y la posibilidad de taper tantrum crónico a medida que la economía mundial se normalice.

Además, la mayoría de los presidentes entrantes de EE.UU. han reemplazado al jefe de la Reserva Federal. Aunque el mandato del presidente de la Fed, Jerome Powell, se extiende hasta febrero de 2022, cualquier movimiento para reemplazarlo generaría un debate para 2021. Eso podría alterar la trayectoria de la política y los estímulos y podría afectar a los mercados.

Rotación sectorial Es probable que una recuperación del crecimiento mundial sea un factor positivo para los mercados bursátiles sesgados hacia el valor, como los de Europa, Australia y Japón. Todos ellos cuentan con fuertes asignaciones a los sectores financiero, industrial e inmobiliario, sectores que quedaron rezagados durante la pandemia.

Si bien también prevemos una recuperación del sector energético con el tiempo, el aumento global de las reservas de petróleo tras el colapso de los precios a principios de este año hace que los niveles de inventario sean elevados.

Anticipamos una nueva corrección en el sector de servicios de comunicaciones y en las compañías de tecnología que carecen del apoyo de unos fundamentales estructurales y de catalizadores a largo plazo, cuyo comportamiento en bolsa mejoró durante el Covid-19.

También prevemos una cierta rotación hacia sectores cíclicos infravalorados, lo que contribuirá a la reactivación del crecimiento de las economías domésticas. Esto podría beneficiar a los mercados de la región ASEAN, algunos de los cuales también están muy apalancados en el ciclo comercial mundial. Tienen fuertes saldos en cuenta corriente y están infravalorados por los inversores mundiales.

Esperamos que el dólar americano se debilite. El resultado de la segunda vuelta de las elecciones en Georgia determinará la composición final del Congreso de Estados Unidos. Damos un 70% de posibilidades de que los republicanos obtengan la mayoría en el Senado, lo que crearía desafíos para la formulación de políticas fiscales expeditivas y significaría que Biden podría tener dificultades para impulsar su importante agenda de gasto así como otros programas legislativos.

Aunque esperamos que se apruebe un proyecto de ley de apoyo del Covid-19 a principios de 2021, un modesto estímulo de 1 billón de dólares o menos podría ser insuficiente para sustentar el crecimiento de Estados Unidos. La política monetaria tendrá que seguir siendo muy acomodaticia, lo que probablemente creará diferencias cada vez mayores en el crecimiento y la inflación entre Estados Unidos y las naciones de Asia y Europa, ejerciendo así una presión a la baja sobre el dólar. De hecho, la debilidad del dólar favorecerá a las monedas de los mercados asiáticos y emergentes y a los activos no denominados en dólares. También esperamos que el euro se recupere, siempre y cuando la pandemia no se descontrole aún más.

Los mercados están descontando que la Reserva Federal de Estados Unidos no subirá los tipos hasta 2025, lo que sugiere que la parte corta de la curva permanecerá plana y los diferenciales de crédito se reducirán. Esto hará que los inversores que buscan rentabilidad bajen más en el espectro de riesgo crediticio.

En cuanto a la renta fija, creemos que la deuda corporativa de los mercados emergentes es un activo a tener en cuenta. El segmento cuenta con un récord de rebote después de caídas de mercado de más del 2%. Por su parte, el crédito corporativo emergente cuenta con mayores rendimientos y menor apalancamiento que sus pares desarrollados, y la debilidad del dólar sería positiva para esta clase de activo en 2021.

Dentro de los activos alternativos y en un entorno de normalización de la actividad comercial, somos positivos en cuanto a las perspectivas de los bienes inmuebles. A medida que la productividad vuelve a los mercados desarrollados y emergentes, los volúmenes de inmuebles vacíos deberían disminuir y los alquileres de oficinas repuntarán.

También somos constructivos en cuanto a las perspectivas para las infraestructuras impulsada por los dólares procedentes de los estímulos fiscales. Muchos gobiernos también han establecido mejores objetivos ambientales y sociales, proporcionando un viento de cola a largo plazo para las infraestructuras renovables y sociales. Este sector ofrece a los inversores flujos de ingresos diferenciados, con rendimientos iniciales más altos que los de los mercados desarrollados y un potencial de rendimiento extra, creando un colchón contra la creciente inflación ligada a los peajes y las facturas de los servicios públicos.

También encontramos atractivas las valoraciones en el segmento intermedio de los valores respaldados por activos (ABS). A diferencia de otras clases de activos, el apoyo de los bancos centrales no se ha trasladado a los ABS en el mismo grado, lo que permite a los inversores disfrutar de un saludable repunte del rendimiento para un nivel similar de riesgo crediticio que en otras clases de activo.