GameStop: la ética de los vendedores en corto

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mercados de valores

Autor: Duncan Lamont, CFA y responsable de investigación y análisis de Schroders

La guerra que se ha desatado entre los hedge funds y los inversores minoristas en torno a GameStop ha arrojado luz sobre la ética de los vendedores en corto. Pero ¿cuál es el problema y es razonable?

Los medios de comunicación de todo el mundo se han visto recientemente atraídos por la batalla entre los operadores minoristas y los hedge funds en torno a la tienda de juegos de ordenador estadounidense GameStop. También ha sacado a la luz una práctica que inquieta a mucha gente: la «venta en corto». Tanto es así que muchos miembros de la comunidad de Reddit, que encabezó el ataque, dicen abiertamente que quieren expulsar a los «vendedores en corto» del mercado.

Entonces, ¿qué es la venta en corto, por qué atrae reacciones negativas tan fuertes y es un análisis justo?

Explicación de las ventas en corto

En la práctica, la venta en corto consiste en tomar prestada una acción de un inversor y venderla inmediatamente, con la esperanza de que su precio baje y se pueda volver a comprar más tarde a un precio más barato. Se obtiene un beneficio en función de la caída del precio (o una pérdida si el precio sube). En ese momento, la acción se devuelve al accionista original, que recibe una comisión por las molestias.

El endeudamiento que supone esta estrategia introduce algunos riesgos (y costes) adicionales en comparación con la inversión bursátil tradicional. Una de las implicaciones es que las posiciones tienden a ser establecidas sólo para horizontes temporales relativamente cortos.

Otra forma de beneficiarse de las caídas es a través de los derivados conocidos como “futuros”, aunque éstos se utilizan más a nivel del mercado de valores en general que para las acciones individuales. Una posición “corta” en futuros proporcionará una ganancia si el mercado de valores cae y una pérdida si sube.

A primera vista, una estrategia de inversión diseñada específicamente para obtener beneficio cuando las empresas pierden valor podría no parecer especialmente responsable. La venta en corto se asocia a menudo con escabrosos titulares que predicen la quiebra de empresas, abusos del mercado y la preocupación de los responsables políticos de que esta práctica perjudique los mercados financieros. Sin embargo, una mirada más allá de los titulares revela una realidad más compleja.

Aunque es innegable que tiene su lado más desagradable, la venta en corto también puede ayudar a gestionar el riesgo de forma más eficaz y contribuir a la eficiencia del mercado. Su reputación se ve injustamente empañada por las acciones de unos pocos especuladores.

No hay respuestas absolutas a las preguntas sobre la ética de las ventas en corto. En nuestra opinión, la cuestión pertinente no es tanto si las ventas en corto son éticas, sino más bien cómo se comportan los inversores, ya sea en previsión de subidas o bajadas de precios.

La venta en corto no perjudica directamente la salud de una empresa, como tampoco la compra de sus acciones mejora sus fundamentales. Las empresas no se ven privadas de fondos cuando los inversores venden acciones ni se fortalecen financieramente cuando los inversores compran acciones en los mercados públicos. Las cuestiones éticas surgen cuando los inversores toman medidas adicionales para influir en la salud financiera y el valor de las empresas después de haber comprado o vendido títulos. Por lo tanto, para evaluar la ética de la venta en corto, tenemos que considerar las actuaciones de los distintos vendedores en corto en lugar de la venta en corto como tal. En general, esas acciones reflejan sus motivaciones, que pueden dividirse a grandes rasgos en cuatro categorías:

Selección de valores “inflados”

Los denominados “inversores tradicionales a largo plazo” en el mercado de valores tratan de identificar los valores infravalorados, con la esperanza de que su valoración se aproxime a su valor razonable. Si no les gusta una empresa, pueden tomar una posición menor que la que tiene su índice de referencia (una posición infraponderada) o directamente no mantener ninguna posición.

El selector de valores “inflados” no es diferente, sino que busca valores sobrevalorados o que se enfrentan a vientos contrarios estructurales que aún no se reflejan plenamente en el precio. «La venta en corto de estas empresas es una forma más directa de posicionarse para la caída anticipada de su valor hacia niveles más razonables de lo que sería posible en una cartera sólo a largo plazo. Esto puede hacerse de forma aislada o tomando una posición larga (comprando) en aquellas empresas que se espera que vayan bien y una posición corta en aquellas que se espera que tengan problemas. Es como el estilo de inversión en valor (value), pero con detalles adicionales.

Los seleccionadores de valores inflados también ayudan a equilibrar los precios del mercado, por lo que contribuyen a la eficiencia general de este. Este impacto beneficioso es una de las razones por las que el proveedor de índices MSCI exige que la venta en corto sea posible antes de considerar un mercado para su inclusión en sus índices de referencia de mercados desarrollados.

Un área que cada vez atrae más interés son los fondos centrados en la sostenibilidad que venden en corto. Algunos inversores prefieren excluir ciertos sectores de sus carteras, como las acciones de tabacaleras, las empresas de petróleo y gas y los fabricantes de armas. Sin embargo, un enfoque más extremo sería tomar una posición directamente corta en estos sectores, o en empresas con credenciales de sostenibilidad pobres (o en declive) en general.

Para gestionar el riesgo, se podrían comprar acciones de empresas o sectores con características más favorables (o que estén mejorando). Esto enviaría una señal muy clara a la directiva de las empresas en las que se ponen en corto y obtendrían un beneficio si el precio de sus acciones cayera en relación con las que tienen mejores (o prometedoras) credenciales.

El vendedor en corto activista

El vendedor en corto activista adopta un enfoque más extremo que el que se pone corto en valores inflados. En lugar de dar por sentado que el mercado acabará poniendo un precio justo a las empresas, intentan forzar la situación. A menudo tratan de maximizar la publicidad de sus razones para creer que una empresa está sobrevalorada. Al generar una cobertura negativa, pueden forzar el precio de las acciones de una empresa a la baja, lo que puede afectar a las condiciones que una compañía pueda obtener de sus acreedores, y empujarla a nuevas dificultades. En cierto modo, esto podría ser aplaudido. El análisis que llevan a cabo algunos vendedores en corto puede desvelar problemas previamente subestimados (las irregularidades contables son un objetivo habitual, como ocurrió con el reciente escándalo de Wirecard) y, al hacerlos públicos, pueden obligar a la junta directiva a afrontarlos.

Sin embargo, los activistas más extremos son los que dan mala fama a esta práctica. Algunos han sido culpables de difundir rumores infundados y malintencionados en la prensa, una consecuencia de lo cual es que pueden obtener un beneficio en su operación, pero empujan a las empresas, por lo demás sanas, a dificultades financieras. Incluso si estas empresas consiguen demostrar que las acusaciones son falsas, el vendedor en corto puede haber desaparecido en ese momento, tras haber obtenido beneficios en su operación y dejando un rastro de devastación a su paso.

Las preocupaciones son paralelas a las de los inversores que compran posiciones a largo plazo en acciones antes de intentar aumentar el valor de sus participaciones difundiendo dudosas sugerencias de próximas noticias positivas. Este punto es a menudo infravalorado: no hay nada filosóficamente diferente entre hablar bien de una acción en la que se tiene una participación larga y hablar mal de una acción en la que se tiene una posición corta. Son dos caras de la misma moneda y ninguna es mejor o peor que la otra, desde un punto de vista ético.

Antes de invertir en estrategias que adopten un enfoque más activista en las posiciones cortas, los inversores deben asegurarse de que comprenden el proceso y las tácticas que probablemente se empleen y, en la medida de lo posible, la integridad y la ética del gestor del fondo.

El gestor de riesgos

Estas personas utilizan la venta en corto para controlar el riesgo en sus carteras y expresar su opinión sobre determinados valores de la forma más exacta posible. Supongamos que un inversor quiere expresar una opinión positiva sobre un determinado valor en relación con el mercado. Una forma de hacerlo sería comprar la acción. Sin embargo, si el mercado cae, esa acción podría caer también. Si cae menos que el mercado, la tesis original se demostraría correcta, pero habría sido algo irrelevante, ya que habría sido arrastrado por la caída general del mercado.

Una forma de evitar esto es comprar la acción y al mismo tiempo tomar una posición corta de futuros en el mercado. En ese caso, la rentabilidad sería la diferencia entre la acción individual y el mercado. En nuestro ejemplo anterior, la operación podría producir un beneficio, incluso en un mercado de renta variable en caída. Las operaciones a corto plazo permiten expresar de forma más limpia una opinión sobre una acción o un sector concreto, al tiempo que reducen la

volatilidad y el riesgo de pérdidas. El enfoque no afecta a la salud de las empresas individuales, suele ser de bajo perfil y no plantea problemas éticos en nuestra opinión.

Los sistemas seguidores de tendencias emocionalmente independientes

El seguidor de tendencias busca beneficiarse de las tendencias de los mercados, comprando cuando los mercados suben y vendiendo en corto cuando bajan. Los CTA (Commodity Trading Advisors, aunque la denominación es equivocada, ya que, aunque en su día se centraban en las materias primas, ahora abarcan una gama mucho más amplia de clases de activos y divisas) o los futuros gestionados son otros nombres para este tipo de estrategias de inversión.

Estas estrategias suelen ser muy cuantitativas y sistemáticas, y se basan en potentes algoritmos informáticos. Su naturaleza, independiente de las emociones, conlleva que no se les puede acusar de intentar bajar los precios. Todo es cuestión de matemáticas.

Una reputación injusta

En resumen, la venta a corto plazo tiene una reputación injustamente mala. En lugar de evitar esta práctica, los inversores, especialmente los que tienen una mentalidad más ética, deberían asegurarse de entender sus usos potenciales en una estrategia y cómo pretenden comportarse los que llevan a cabo esa práctica. Puede aportar importantes beneficios, tanto para la rentabilidad de las inversiones como para las normas de gobierno corporativo. Algunos vendedores en corto son poco éticos, pero la venta a corto plazo en sí no lo es.

Las pequeñas y medianas compañías europeas: inversión estructural en una cartera diversificada

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Afrontamos un 2021 también histórico para nuestra humanidad, después de dejar atrás 12 meses de verdaderas trasformaciones estructurales sociales y económicas. Cambiamos hábitos de consumo, de como nos relacionamos y, también y no menos importante, de como invertimos. En esta línea, donde la disrupción tecnológica nos ha enseñado que atravesamos cambios relevantes y estructurales, desde LONVIA Capital, estamos convencidos de que un posicionamiento basado en calidad, crecimiento y alta especialización ofrecerá sostenibilidad de resultados en el largo plazo.

En LONVIA Capital somos unos fieles convencidos de que, para aportar valor a nuestro patrimonio, los inversores tienen que volver a lo que es la verdadera esencia de la inversión en renta variable, o lo que es lo mismo, a la selección de los mejores modelos económicos en una perspectiva de largo plazo. Es decir, aquellas compañías que son capaces de generar beneficios sostenibles en el largo plazo.

Las small & mid caps presentan una serie de ventajas y factores estructurales, frente a las de gran capitalización, que las hacen muy atractivas. Eso sí, siempre con un horizonte temporal a largo plazo.

El universo de las small & mid caps da acceso a una gran diversidad de modelos económicos y mercados orientados al crecimiento. Es el lugar para la innovación donde se crean y desarrollan nuevos modelos económicos en campos como la industria, tecnología y servicios.

Las small & mid caps no tienen por qué ser startups ni empresas de reciente creación, en muchos casos se trata de empresas con una larga trayectoria que compiten y dominan un nicho de mercado, con barreras de entrada muy altas, donde no hay competidores y son líderes, que con el tiempo van creciendo y generando beneficios de manera sostenible.

Identificamos todas estas características con el objetivo de subrayar la importancia de incluir el segmento de pequeñas y medianas compañías europeas como parte estructural de un inversor de largo plazo. Pero, además, creemos que estas compañías canalizan y se aprovechan de estos cambios estructurales que hablamos al principio del artículo.

El hecho de invertir gran parte de sus beneficios netos en innovación, tecnología o lo que es lo mismo, un su desarrollo orgánico, les hace jugar con ventaja en un mercado donde quien pueda ser más ágil, rápido y eficiente se aprovechará directamente de estas tendencias globales que han llegado para quedarse.

Autor: Iván Díez Sainz. Socio y Director de Desarrollo de Negocio de Lonvia Capital

Por qué ahora somos más bajistas con los bonos del Tesoro de EE.UU.

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deuda

Autor: Felipe Villaroel, gestor de TwentyFour AM (Boutique de Vontobel AM)

En lo que va de año, el mayor movimiento de los mercados de renta fija ha sido el de los bonos del Tesoro de EE.UU. La curva ha aumentado su pendiente, ya que la parte corta de la curva no ha experimentado cambios, mientras que los vencimientos de más largo plazo han aumentado su rentabilidad. En concreto, alrededor de 10 puntos básicos en los bonos a cinco años poco más de 20 puntos básicos en el de 30 años. Los gilts y los bunds han seguido un patrón similar, pero en una escala mucho menor.

Aunque pensábamos que los bonos del Tesoro de EE.UU. serían los bonos gubernamentales (dentro del segmento de los países del G7) que mostrarían un peor comportamiento este año, con un rendimiento superior de los Bunds, es cierto que el alcance del movimiento de los treasuries en las primeras sesiones de 2021 ha sido mayor de lo que esperábamos en esta fase inicial del ejercicio.

La principal razón que justifica esta reacción del mercado ha sido que los precios han comenzado a descontar la posibilidad de un gran plan estímulos fiscales después de que la Victoria del Partido demócrata en Georgia les haya otorgado el control efectivo del Senado. Al gobierno de Joe Biden le resultará mucho más fácil aprobar las medidas de estímulo relacionadas con la COVID en un plazo relativamente breve y, a medida que pase el año, es probable que también veamos algún tipo de paquete de infraestructuras (aunque esto podría ir acompañado de un aumento de los impuestos). Las cifras son elevadas, ya que rondarán niveles de billones de dólares. Este estímulo adicional significa que las expectativas de crecimiento de Estados Unidos para 2021 probablemente se revisarán al alza, y también que la oferta de bonos del Tesoro será mayor de lo previsto. Ambos factores son negativos para los rendimientos de los treasuries.

Además, creemos que la inflación puntual y las expectativas de inflación probablemente se dispararán a medida que avance el año, lo que podría ejercer una mayor presión sobre los rendimientos del Tesoro. A medida que la demanda agregada se normalice, también lo hará la inflación general, que actualmente es muy baja debido al shock sin precedentes que experimentamos el año pasado.

Sin embargo, una de las condiciones clave para un aumento sostenido de la inflación tiene que ver con el incremento de los salarios, algo que consideramos poco probable en 2021. El mercado laboral en Estados Unidos todavía tiene mucha holgura; la fuerza de trabajo se ha reducido en unos cuatro millones en el último año, mientras que el número de desempleados ha aumentado en unos cinco millones. En 2020 se destruyeron cerca de nueve millones de puestos de trabajo en el país. En vista de ello, es difícil que aumenten las presiones salariales, que en nuestra opinión es el principal factor que impulsaría a la Reserva Federal a endurecer la política monetaria. Por lo tanto, aunque creemos que la inflación aumentará en 2021, no pensamos que esto sea un problema importante para los bancos centrales.

Nuestro pronóstico para el rendimiento de los bonos del tesoro a 10 años a finales de 2021 era del 1,30%. A la luz de los resultados de las elecciones de Georgia y la probabilidad de planes de estímulo fiscal más amplios, este objetivo parece ligeramente bajo y posiblemente el nivel de 1,50% es más realista.

Sin embargo, será clave la forma concreta en la que se desplieguen estos recursos fiscales y estaremos atentos. Si el consumo privado y la inversión privada se recuperan de forma pronunciada en 2021 y al mismo tiempo el gobierno se embarca en una gran expansión fiscal, entonces la holgura del mercado laboral podría agotarse mucho más rápido de lo esperado. La inflación en esas condiciones podría resultar más alta, lo que a su vez podría influir en la toma de decisiones de la Reserva Federal sobre los tipos, si se teme que haya presiones salariales, aunque el guidance actual indica que en los dos próximos años la política monetaria no se modificará. Esto es algo que hay que observar.

El caos en el Capitolio de EE.UU. – La segunda vuelta de Georgia le da a Joe Biden la mayoría en el Congreso

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alta volatilidad

Sumario:

– El pasado viernes se produjo una escena de disturbios sin precedentes en el Capitolio de E.UU., pero el Congreso aún pudo certificar los resultados de las elecciones en la madrugada del jueves.

– A pesar del difícil entorno político y del riesgo de que se produzcan nuevos días de caos, el proceso electoral y la transición continuarán. Esperamos que el Presidente electo Joe Biden sea investido el 20 de enero como estaba previsto.

– La segunda vuelta de Georgia le da a Joe Biden la mayoría en ambas cámaras. El gasto fiscal adicional y las inversiones en infraestructura impulsarán aún más el crecimiento del PIB a partir del segundo trimestre.

Los disturbios en Washington D.C. no detendrán el proceso de transición democrática

– Como el Congreso de los Estados Unidos estaba en proceso de certificar los resultados de las elecciones presidenciales, los partidarios de Trump irrumpieron en el edificio del Capitolio de Estados Unidos y los legisladores tuvieron que ser evacuados mientras se detenía el debate sobre la certificación. Estos eventos caóticos y sin precedentes se producen tras semanas de intentos del Presidente Trump de anular los resultados de las elecciones de noviembre y su negativa a ceder. Las imágenes de un edificio del Capitolio asaltado permanecerán en la mente de los observadores mundiales durante mucho tiempo, pero afortunadamente la situación se normalizó rápidamente. Los legisladores pudieron regresar al Capitolio y finalizar el proceso electoral. La victoria de Joe Biden fue formalmente certificada por los legisladores durante la madrugada del jueves. Mientras que los próximos días podrían ser testigos de una agitación política y civil adicional, esperamos que Joe Biden y Kamala Harris juren el cargo el 20 de enero como está previsto por la Constitución de EE.UU..

Los votos de la segunda vuelta de Georgia le dan a Biden la mayoría en el Senado.

Los disturbios en Washington no tuvieron un impacto significativo en el mercado per se, a pesar de la gravedad de los acontecimientos en la historia de la Democracia de los Estados Unidos. Sin embargo, la segunda vuelta de las elecciones en Georgia tuvo más impacto en el sentimiento. Los dos últimos escaños disponibles en el Senado de EE.UU. fueron asignados en la segunda vuelta el 5 de enero en el estado de Georgia. Contra lo esperado, los candidatos demócratas Raphael Warnock y Jon Ossoff aseguraron ambos escaños. Esto le dará al próximo presidente Joe Biden el control de ambas cámaras del Congreso, ya que el voto del vicepresidente puede romper cualquier empate en la Cámara del Senado 50-50.

Más gasto fiscal esperado

Las implicaciones políticas del llamado «Blue Sweep» son numerosas. Esperamos que la administración de Joe Biden, con mayoría en el Congreso, impulse una ayuda fiscal adicional relativamente pronto. Después del paquete de 900.000 millones de dólares aprobado a finales de diciembre, se podría acordar una ayuda fiscal adicional de emergencia de hasta 1 billón de dólares cuando el nuevo gobierno asuma el poder, incluyendo transferencias más generosas a los hogares estadounidenses. Esto conducirá a un mayor repunte del consumo cuando las perturbaciones del Covid-19 se alivien y estimulará el crecimiento en el segundo y tercer trimestre por encima de nuestras previsiones reales.

En una segunda etapa, Biden impulsará un paquete de gastos de infraestructura con una inclinación de inversión verde a finales de este año, políticas que fueron fundamentales para la agenda demócrata. Por último, la administración Biden podrá aprobar un aumento del impuesto de sociedades para las grandes empresas. Aquí la ley final probablemente será diluida de la propuesta inicial de un aumento al 28% (desde el 21%), dada su escasa mayoría en el Congreso y los demócratas moderados nombrados en el gabinete de Biden.

Los mercados acogen con beneplácito la perspectiva de un apoyo adicional

La reacción del mercado a estos acontecimientos fue netamente positiva, y las acciones estadounidenses y mundiales añadieron nuevas subidas a medida que se obtenían los resultados de Georgia. El S&P 500 cerró ayer con un +0,6% mientras que el Nadaq perdió un -0,6% dada la perspectiva de mayores impuestos y regulación. Consideramos que la ayuda fiscal adicional y una recuperación cíclica más rápida de EE.UU. en 2021 es un positivo neto para los activos de riesgo a corto plazo y seguimos estando sobreponderados en renta variable.

Los bonos se vendieron con la expectativa de un gasto fiscal acelerado, y el rendimiento de los treasuries subió rápidamente por encima del 1%. El comienzo de la normalización del rendimiento ha llegado antes de lo previsto, pero todavía no prevemos

un aumento masivo de los rendimientos en 2021, ni siquiera con un Congreso demócrata, dado el apoyo continuo de los bancos centrales y las perturbaciones de la Covid-19 que todavía se están produciendo en la mayoría de los países a principios de 2021. Por último, nuestra convicción de que las acciones y los bonos de los mercados emergentes permanecen intactos y la mayor debilidad del dólar debería dar lugar a ganancias adicionales para estos mercados en las próximas semanas.

Autor: Sandrine Perret, Senior Economist. Vontobel