Contexto Macroeconómico : Nuestras convicciones y escenarios

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Resumen de nuestro escenario central y nuestros escenarios alternativos.

Escenario central (75% de probabilidades): continua expansión de la actividad global.

Resincronización global: el crecimiento global se ha acelerado desde el principio del año y seguirá siendo dinámico en 2018. Las economías avanzadas (con la destacada excepción del Reino Unido) seguirán registrando un crecimiento superior al potencial. Las grandes economías emergentes también seguirán creciendo a un ritmo sostenido. El continuo reequilibrio de China sigue adelante sin hacer ruido, hasta tal punto que la desaceleración parece bajo control. La recuperación en la mayoría de las economías obedece a la demanda interna y observamos una recuperación en muchas regiones (Estados Unidos, Europa, Japón, Asia). La resincronización del ciclo global genera «efectos multiplicadores» —mediante el comercio– que respaldan la recuperación a escala global y la fortalecen.

Comercio mundial: el comercio mundial se recuperó con fuerza en 2017 (más del 5% en un año), al seguir alentado por la resincronización del ciclo global y la inversión en bienes de capital fijo. Sin embargo, se espera que ese efecto disminuya gradualmente este año: prevemos una estabilización de la relación entre el comercio mundial y el PIB mundial en el futuro.

Estados Unidos: el crecimiento está sólidamente afianzado al arrancar el año. La mayoría de las encuestas siguen mejorando. Según las previsiones de las Fed regionales, en el cuarto trimestre el crecimiento se mantuvo por encima del 3% en términos interanuales, por tercer trimestre consecutivo. La baja inflación, la continuación de las condiciones monetarias y financieras flexibles (a pesar de la subida prevista del tipo de los fondos federales) y el estímulo fiscal aprobado en diciembre reducen significativamente el riesgo de una recesión en 2018-2019.

Zona euro: la recuperación es generalizada, con un repunte de la inversión en la mayoría de los países. El crecimiento obedece principalmente a la demanda interna, pero también se beneficia de un contexto global muy sólido. El riesgo político ha disminuido significativamente y ha pasado a ser más local (la situación de Cataluña en España es fundamentalmente una cuestión interna; los partidos contrarios al euro no tienen posibilidades de obtener la mayoría absoluta en las elecciones italianas previstas para el 4 de marzo). Es probable que la reducción de las compras de activos del BCE venga acompañada de una subida tanto de los tipos de interés a largo plazo en los países del núcleo central como del euro. Por tanto, se espera un ligero descenso del crecimiento en 2019. Sin embargo, con las condiciones crediticias aún muy flexibles, el crecimiento probablemente seguirá siendo muy superior al potencial en 2018 y 2019.

Reino Unido: en diciembre, los países de la UE siguieron las recomendaciones de la Comisión según las cuales se habían logrado «avances suficientes» para abrir las negociaciones comerciales entre el Reino Unido y la UE. Además, los países de la UE aceptan ahora el principio de un periodo de transición por un periodo limitado, hasta finales de 2020, durante el cual el Reino Unido mantendría el acceso de facto al mercado único. Asi, la amenaza de un Brexit duro ya no es inminente, al menos en 2019. Evidentemente, la incertidumbre va a seguir lastrando la economía británica, aunque de forma más imprecisa. Esperamos que el crecimiento se estabilice en 2018-2019 al 1,5%, claramente por debajo del potencial de crecimiento del Reino Unido, pero sin ninguna caída repentina.

China: el crecimiento ha sido mejor de lo esperado. La reducción del exceso de capacidad ha reducido los riesgos bajistas. Los motores de crecimiento de la economía son ahora más diversificados. La deuda sigue siendo fundamentalmente interna y manejable. Esperamos que continúe la desaceleración gradual del crecimiento y un lento reequilibrio (menos crecimiento, menos deuda). La transición parece bajo control. Sin embargo, no hay que bajar la guardia.

Inflación: en 2018 se espera una recuperación gradual de la inflación subyacente, en niveles sumamente bajos en esta fase del ciclo (especialmente en las economías avanzadas). No obstante, la ralentización de la inflación de los últimos años es fundamentalmente estructural (ligada a los factores de la oferta), mientras que el componente cíclico de la inflación se ha debilitado (aplanamiento de la curva de Phillips). Aunque el repunte de la inflación subyacente promete ser modesto, las probabilidades de una «sorpresa inflacionista» están aumentando al desaparecer los excesos de capacidad en todo el mundo (estimamos que la brecha de producción global se cerrará en 2018 por primera vez desde la gran crisis financiera). El riesgo es más fácil de ver en Estados Unidos, dado que la economía registra casi pleno empleo y algunos factores pasajeros (como la caída de los precios de los servicios de telefonía móvil en la primavera de 2017) han desaparecido, lo que proporcionará un impulso automático a la inflación al final del primer trimestre de 2018 (efecto básico).

 Precios del crudo: creemos que los precios del petróleo (Brent) van a caer ligeramente desde su nivel actual. A 67 dólares (Brent), ahora el riesgo nos parece desigual (más riesgo de que los precios caigan que no que suban). De hecho, si los precios se mantienen muy por encima del punto de equilibrio para los depósitos de petróleo de EE. UU., la producción de ese país terminará aumentando considerablemente.

Políticas fiscales: dos países se sitúan en el foco este este año: Estados Unidos y Alemania. En EE. UU., las rebajas del impuesto sobre la renta y del impuesto de sociedades (entre otras medidas) aprobadas por el Congreso en diciembre han entrado en vigor con el comienzo de año, lo que supondrá un impulso para el crecimiento en los próximos 18 meses. En Alemania, también hay previstas rebajas fiscales para 2018. En general, las políticas fiscales tendrán un efecto neutral o incluso ligeramente expansionista en los grandes países avanzados.

En 2018, los bancos centrales seguirán reduciendo sus políticas monetarias flexibles, que son excesivas si tenemos en cuenta la recuperación actual. La Fed seguirá subiendo su tipos de interés oficiales (ahora esperamos tres subidas de 25 pb en 2018) y reducirá su balance al ritmo anunciado (evitando sustituir de forma gradual el papel que venza); mientras tanto, el BCE podría poner fin a su programa de expansión cuantitativa ya en el cuarto trimestre de 2018, lo que podría dejar la puerta abierta a la primera subida del tipo de depósito a principios de 2019. A pesar de esto, las políticas monetarias seguirán siendo muy laxas en general, ya que aunque en unos meses veamos una cierta inflación cíclica, la inflación se mantendrá muy por debajo de su media histórica por las razones estructurales que hemos mencionado (aplanamiento de la curva de Phillips, continua presión a la baja sobre los precios de muchos productos y servicios).

 

Texto Amundi: DIDIER BOROWSKI, Director de análisis macroeconómico y PHILIPPE ITHURBIDE, Director global de análisis.

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