Categoría: Gestoras

David Saunders, director ejecutivo fundador de K2 Advisors, presenta una breve introducción a las alternativas líquidas y cuatro estrategias de cobertura comunes utilizadas para lograr lo que muchos pueden considerar un objetivo sorprendente: reducir el riesgo de la cartera. 

David Saunders

Director Ejecutivo Fundador

K2 Advisors

Franklin Templeton Solutions

Algunos inversores consideran un misterio los  fondos hedge, inversiones gestionadas de forma agresiva que pueden ser demasiado arriesgadas para la cartera convencional. Sin embargo, los escépticos pueden llevarse una sorpresa al descubrir que la mayoría de los gestores de  fondos hedge,  se centran en proporcionar valorización del capital con menor volatilidad que los mercados más amplios. Al fin y al cabo, el Merriam-Webster define “Hedge” como una barrera o límite, así como un objeto destinado a restringir algo, como los riesgos en una cartera, en este caso.

A pesar de los conceptos erróneos, la popularidad de los  fondos hedge, sigue creciendo. Los activos de los  fondos hedge, han aumentado de 38.000 millones de USD en 1990 a 2,8 billones de USD en 2015,^[1] lo que representa un gran cambio en la asignación de activos, quizás el más significativo desde que muchos inversores comenzaron a trasladar su dinero de bonos a acciones a principios de la década de los ochenta.

Cabe señalar que no solo los inversores institucionales están cambiando activos a estrategias de cobertura, sino que los inversores individuales también se están trasladando al espacio. La llegada de estructuras de fondos de alternativas líquidas, que ofrecen estrategias de cobertura mediante un vehículo de fondos mutuos, ha contribuido a impulsar este cambio. Estas estructuras proporcionan un mayor acceso a las estrategias de cobertura y pueden ofrecer beneficios potenciales en cuanto a liquidez, comisiones y transparencia.

En términos generales, el acceso tradicional a los  fondos hedge, a través de vehículos de asignación privada solía traducirse en una menor liquidez, con periodos de reembolso restringidos a periodos de uno o tres meses. Asimismo, la visibilidad de las participaciones en la cartera (o la transparencia) era limitada. Por el contrario, las alternativas líquidas ofrecen liquidez diaria, transparencia a nivel de valores y comisiones que suelen ser menores que las relacionadas con los vehículos de  fondos hedge, tradicionales.

A diferencia de los fondos hedge,, las estrategias alternativas líquidas en Estados Unidos, por ejemplo, deben respetar los mismos requisitos legales que los fondos mutuos registrados en dicho país, compartiendo información que las colocaciones privadas no están obligadas a divulgar. Esta liquidez, flexibilidad y transparencia han convencido a un gran número de inversores para que utilicen estrategias de cobertura como complemento para carteras más tradicionales.

Últimamente se ha intensificado el interés en las estrategias de cobertura. Creo que se debe a que los inversores se están enfrentando a un dilema. Están buscando rentabilidad, pero los tipos de interés derivados de productos de renta fija suelen ser bajos, por lo que temen que los mercados de renta variable se estén acercando a un periodo de gran volatilidad. Asimismo, muchos inversores están buscando una mayor diversificación en sus carteras (es decir, una menor correlación[2] a las clases de activos tradicionales, como acciones y bonos gubernamentales). El uso de estrategias no correlacionadas en una cartera puede contribuir a allanar el camino cuando una clase de activos o estrategia concreta esté sufriendo un periodo de volatilidad. Además, los gestores de estrategias de cobertura pueden adoptar posiciones cortas que se beneficien de los declives del mercado, amortiguando así la cartera tradicional a largo plazo.

 

 

Renta variable a corto y largo plazo

Las estrategias de inversión de los  fondos hedge, son diversas y sus rentabilidades suelen provenir de fuentes no tradicionales. En general, pueden tratar de beneficiarse de las ineficacias del mercado, como las diferencias de precios y las discrepancias relativas entre valores como acciones y bonos, movimientos técnicos del mercado, análisis profundos de valoración fundamental y otras tendencias cuantificables o contradicciones. La mayoría de las estrategias de cobertura tratan de obtener beneficios de las ineficacias del mercado mientras intentan reducir la exposición del mercado.

Las cuatro estrategias utilizadas por los gestores de  fondos hedge, son: renta variable a corto y largo plazo, valor relativo, impulsado por acontecimientos y macro mundial.

A la hora de utilizar una estrategia de renta variable a corto y largo plazo, los gestores de los  fondos hedge,  adoptan una posición larga en una acción que prevén que superará la rentabilidad, al mismo tiempo que acortan las acciones^[3] que creen que no van a superar la rentabilidad.

Un ejemplo hipotético: Si está previsto que aumenten las ventas de tabletas y que caigan las ventas de ordenadores de escritorio, un gestor de  fondos hedge, comprará acciones de una empresa que desarrolle tabletas y venderá acciones prestadas de una empresa que fabrique ordenadores de escritorio. El gestor de  fondos hedge, trata de beneficiarse del aumento previsto en ventas de tabletas, así como cualquier aumento correspondiente del precio por acción de la empresa de tabletas, a la vez que aprovecha una caída prevista de las ventas de ordenadores de escritorio y cualquier descenso resultante del precio por acción del fabricante de ordenadores. Dentro de la estrategia de renta variable a corto y largo plazo hay generalistas, especialistas en geografía, como los mercados emergentes asiáticos, y especialistas en sectores, como  fondos hedge, del sector tecnológico y del sector de servicios sanitarios. La estrategia de renta variable a corto y largo plazo suele obtener buenos resultados en mercados de renta variable en aumento impulsados por fundamentales empresariales.[4]
Valor relativo

La estrategia de valor relativo abarca una amplia gama de técnicas de inversión que se centran en las ineficacias de los precios entre dos valores parecidos. En ocasiones, los gestores de  fondos hedge, utilizan bonos convertibles para implantar esta estrategia. Los bonos convertibles, que son bonos intercambiables por una cantidad concreta de acciones de una empresa en el futuro, pueden valorarse equivocadamente, en comparación con el valor de las acciones de una empresa o sus bonos directos. Si todo fuese igual (si, en otras palabras, los cupones fuesen iguales), si las duraciones[5] fuesen iguales, un bono convertible debería valorarse a una prima a deuda directa ya que, supuestamente, hay valor en el potencial para la opción de renta variable subyacente integrada en el convertible.

Un ejemplo hipotético: Durante la crisis financiera de 2008, los convertibles de un gran fabricante estaban obteniendo una rentabilidad del 14%, mientras que su deuda directa registraba un 11%. Este escenario presentaba una oportunidad de valor relativo, puesto que el mercado estaba valorando el convertible a 300 puntos básicos por debajo (3%) que la deuda directa de duración equivalente. Los gestores de valor relativo habrían adoptado una posición larga simultánea en los bonos convertibles del fabricante y la habrían compensado con una posición corta en la deuda directa de duración equivalente para obtener la diferencia de precio de 300 puntos básicos.

La estrategia de valor relativo suele obtener buenos resultados durante periodos de incertidumbre del mercado de renta variable y se mantiene sin cambios en los mercados de bonos en crecimiento.[6]

 

Impulsado por acontecimientos 

Los inversores impulsados por acontecimientos invierten en valores de empresas en medio de acontecimientos empresariales como quiebras, cambios en la estructura del capital o fusiones y adquisiciones.

Por ejemplo, cuando una empresa anuncia que planea adquirir otra empresa, las acciones de la empresa objetivo aumentarán su valor, mientras que las de la empresa compradora caerán, normalmente debido a la incertidumbre que rodea a cualquier tipo de adquisición y a que el comprador normalmente tiene que pagar una prima sobre el valor de la empresa objetivo. El gestor impulsado por acontecimientos adoptará una posición larga en las acciones de la empresa objetivo y venderá al descubierto las acciones de la empresa compradora.

Tenga en cuenta que la actividad comercial comenzará tras el anuncio, no debido a la especulación por rumores de los gestores. El riesgo principal de dicha posición es que el acuerdo no salga adelante. Las estrategias impulsadas por acontecimientos tienden a registrar mejores resultados cuando los mercados han repuntado, pero también pueden funcionar cuando hay una alta actividad empresarial.[7]

 

Macro mundial

Las estrategias macro mundiales se centran en oportunidades macroeconómicas descendentes con numerosos mercados e inversiones, incluidas divisas y materias primas. A la hora de considerar sus elecciones de inversión, los gestores macro mundiales tienen en cuenta muchos factores, entre los que se encuentran los indicadores económicos del país o la región, así como las tendencias y divergencias del mercado central.

Una temática popular para los gestores macro mundiales en 2014 podría resumirse con el título “Los mercados desarrollados sienten el estruendo del desplome de los mercados emergentes”. Por su parte, el gestor macro global habrá adoptado una posición larga en un fondo cotizado en bolsa (ETF) MSCI World Index y una posición corta en un ETF MSCI Emerging Markets Index.[8]

La estrategia macro global puede utilizarse junto con las otras tres estrategias descritas, y normalmente obtiene buenos resultados en periodos en que los mercados han marcado tendencias, ya sean alcistas o bajistas.[9]

 

Enfoque multigestor

Mientras que las estrategias utilizadas por los gestores de  fondos hedge, son diversas, los  fondos hedge, tradicionales suelen ofrecer un solo gestor y una sola estrategia. Sin duda, algunos gestores de  fondos hedge, pueden invertir en numerosas estrategias, pero, al final, un inversor se queda con el estilo de un solo gestor. Por el contrario, muchos fondos alternativos líquidos son fondos multiestrategia que invierten en distintos gestores con la misma estrategia, o distintos gestores con estrategias distintas.

Un enfoque de multiestrategia lucha por proporcionar un nivel constructivo de diversificación dentro de una cartera.[10] Una mayor diversificación mediante la selección de varios gestores dentro de cada estrategia puede contribuir a mitigar los riesgos vinculados a los gestores. Los gestores pueden tener diversos estilos o enfoques dentro de la misma estrategia de cobertura, con experiencia en un sector determinado (como la región, el sector o el instrumento financiero). Entre los distintos tipos de estrategias de cobertura, cada una puede comportarse de forma distinta en un entorno de mercado específico, por lo que creo que es fundamental contar con profesionales con experiencia inclinados hacia estrategias que tengan la mayor oportunidad para obtener rentabilidad en un entorno de mercado tanto actual como futuro.

Los comentarios, las opiniones y los análisis de David Saunders constituyen opiniones personales, son para fines informativos e interés general solamente, y no deben considerarse asesoramiento individual para inversión ni recomendaciones ni invitaciones para comprar, vender o mantener cualquier título o adoptar cualquier estrategia de inversión. Tampoco constituyen asesoramiento legal o fiscal. La información proporcionada aquí es válida a la fecha de esta publicación, puede cambiar sin previo aviso y no es un análisis completo de cada hecho material en relación con ningún país, región, mercado o inversión. 

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¿Cuáles son los riesgos? 

Todas las inversiones implican un riesgo, incluida la posible pérdida de capital. El valor de las inversiones puede experimentar oscilaciones al alza o a la baja, y cabe la posibilidad de que los inversores no recuperen el capital total que invirtieron. Los valores de mercado de los títulos mantenidos en la cartera sufrirán oscilaciones, en ocasiones de forma rápida o impredecible. La rentabilidad de la cartera depende de las habilidades del gestor en seleccionar, supervisar y asignar activos a los subasesores. La cartera está gestionada de forma activa y podría sufrir pérdidas si el criterio del gestor de inversiones y los subasesores acerca de inversiones concretas realizadas para la cartera no fuese el correcto. Hay subasesores con poca o ninguna experiencia en gestionar los activos de una empresa de inversiones registrada. Las inversiones extranjeras están sujetas a un mayor riesgo de inversión, tanto político, económico, crediticio e informativo como de fluctuaciones de divisas. Las inversiones en derivados implican gastos y crean apalancamiento económico, lo que puede dar lugar a una importante volatilidad y provocar que la cartera sufra pérdidas (u obtenga beneficios) que superen de forma significativa la inversión inicial de la cartera. Los valores de deuda con menor calificación o de alta rentabilidad implican un mayor riesgo crediticio, incluida la posibilidad de default o quiebra. Las estrategias de gestión de divisas podrían provocar pérdidas para la cartera si estas no obtienen los resultados esperados por el gestor o el subasesor. La cartera puede adoptar ventas de valores cortas, lo que se traduce en un riesgo de que las pérdidas puedan superar el importe invertido inicialmente. Las inversiones en arbitraje de fusiones se arriesgan a sufrir pérdidas si se vuelve a negociar o se anula una reorganización propuesta en la que la cartera invierte. El riesgo de liquidez surge cuando aumenta la dificultad de venta de valores (o cuando ya no se pueden vender) al precio que fueron valorados.

 

[1] Fuente: © HFR, Inc., HFR Industry Reports, enero de 2015, www.hedgefundresearch.com.

[2] La correlación oscilará entre 1 (correlación positiva perfecta, hacia la misma dirección) y -1 (correlación negativa perfecta, hacia direcciones opuestas).

[3] Una venta corta es una venta de un valor que el vendedor ha tomado prestado, normalmente de un agente, y que promete devolver en el futuro. El agente vende las acciones prestadas y los beneficios se ingresan en la cuenta del vendedor. En una fecha futura establecida, el vendedor deberá comprar el mismo número de acciones que ha tomado prestadas y devolvérselas al agente. Si el precio por acción ha caído durante ese periodo, el vendedor podrá volver a comprar las acciones a un coste menor y obtener beneficios de la diferencia de precio. Si el precio por acción aumenta en ese periodo, el vendedor pagará un precio mayor por las acciones, lo que le supondrá una pérdida.

[4] La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.

[5] La duración es una forma de medir la sensibilidad de un bono, o una cartera, a los movimientos de los tipos de interés. Mide el número de años necesarios para recuperar el coste real de un bono, teniendo en cuenta el valor actual de todos los cupones y los principales pagos que se recibirán en un futuro. En general, cuanto más alta sea la duración, más caerá el precio del bono (o el valor de la cartera) mientras que los tipos suben debido a la relación inversa entre la rentabilidad y el precio de los bonos.

[6] La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.

[7] Ibíd.

[8] Los índices no son regulados y no se debe invertir directamente en uno.

[9] La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.

[10] La diversificación no garantiza beneficios ni protege frente al riesgo de pérdida.

Imaginemos dos gases en un recipiente separados por una barrera estanca. Retire la barrera de separación con sumo cuidado: los gases se mezclan sin aporte de energía externa. El experimento en sentido contrario resulta más difícil, pues se requiere una gran cantidad de energía para volver al estado inicial y separar los dos gases. Esto ilustra de manera sencilla el segundo principio de la termodinámica: sin aporte de energía externa, el desorden de un sistema («entropía», por utilizar el término correcto) solo puede aumentar.

En estos últimos días, los mercados han ofrecido un ejemplo mucho más claro e ilustrativo de este segundo principio de la termodinámica. La entropía de un mercado (es decir, su desorden) se mide en función de su volatilidad. En este sentido, la última semana del mes de agosto retomó el camino marcando niveles récord.

Así pues, si sumamos el conjunto de fluctuaciones de la semana experimentadas por el índice CAC 40, obtenemos alrededor de 2.000 puntos. Para un índice cuya cotización suele situarse en unos 4.700 puntos y que avanzó un modesto 1% en la última semana de agosto, estos datos suponen una gran diferencia entre sí. El ratio equivale prácticamente al de Estados Unidos: el Dow Jones «recorrió» 8.000 puntos en una semana.

Se han señalado muchas razones para justificar esta situación: la ralentización del crecimiento de la economía china, la escasa liquidez durante el periodo estival, la influencia de los autómatas, las liquidaciones de fondos cotizados (ETF), etc. No obstante, la cuestión de los autómatas resulta cada vez más recurrente, primero porque están ganando cuota de mercado a un ritmo vertiginoso (en la actualidad, más del 60% de las órdenes diarias son enviadas por máquinas) y, segundo, porque estos autómatas suelen ser procíclicos, por lo que acentúan las fluctuaciones de los mercados.

Tras esta semana de locura, el consejero delegado de Virtu, sociedad estadounidense especializada en trading de alta frecuencia, declaró haber cosechado ganancias históricas. Con un tono ligeramente triunfalista, recordó que su empresa estaba «hecha» para este tipo de mercados. Podríamos sucumbir a la tentación de dar la vuelta a sus declaraciones y afirmar que son empresas como Virtu las que «hacen» estos mercados tan erráticos. Nadie sabe cuál es el sentido de la relación de causalidad. No obstante, algo que sí está demostrado es que, una vez que se rebasa el umbral de agitación, el desorden aumenta, conforme al principio de la termodinámica mencionado con anterioridad.

¿Qué se puede hacer en este desorden imperante si uno no es adepto a la alta frecuencia? Quedan dos referencias a nuestra disposición: la valoración y la medición de la tensión reinante. Las valoraciones en Europa se encuentran en niveles normales y no emiten señales evidentes de moverse ni en una u otra dirección. En cuanto a la tensión reinante, esta se desvió rápidamente de los límites habituales. El lunes 24 de agosto, el VIX (medida de la volatilidad de la renta variable estadounidense) alcanzó brevemente el nivel de 50 puntos. Para poner este dato en perspectiva, cabe recordar que el VIX se situaba entre 12 y 15 a principios de mes, y que la cifra de 50 corresponde al nivel de tensión alcanzado en septiembre de 2001, una cota que en los 20 últimos años solo se superó en 2008.

Sin duda alguna, esta es la noticia más alentadora de este final de agosto: en los próximos días, no nos obcecaremos en la tasa de crecimiento chino, si bien los mercados ya descuentan una gran parte de esta incertidumbre.

Marc Craquelin

CIO La Financière de l’Echiquier

 

Para crear valor en nuestro patrimonio, hay que volver a lo que debería ser la esencia de la inversión en acciones, o lo que es lo mismo, a la selección de los mejores modelos de negocio en una perspectiva de largo plazo. Hay que concentrarse, a través de un proceso de análisis riguroso, en la identificación de las mejores estrategias industriales, fuera de cualquier otra consideración, con el objetivo de acompañar a estas empresas en su desarrollo durante varios años … y mantenerse alejado de los ruidos del mercado.

El universo de las pequeñas y medianas capitalizaciones da acceso a una gran diversidad de modelos económicos y mercados orientados al crecimiento a través de posicionamientos en mercados y productos nicho y/o un desarrollo internacional.

Las small&mid caps, en contra de lo que a primera vista nos podamos imaginar, son mucho menos sensibles al ciclo. Esto es debido a que son negocios que en su amplia mayoría todavía están en fase de expansión, sectores o microsectores poco maduros, de modo que van a seguir expandiéndose en el futuro con un grado de correlación con respecto al ciclo económico inferior al de las large caps, dado que éstas últimas son más dependientes de que haya un crecimiento notable para poder aumentar sus ventas.

Es por este motivo, por el que considero que en el entorno actual, las small&mid caps son una alternativa indispensable a la hora de configurar una cartera de renta variable con exposición a Europa. Evidentemente, un escenario de crecimiento sostenido también ayudaría como catalizador exponencial en los resultados de las small&mid, pero el elemento claramente diferenciador es la menor correlación con respecto a las large caps. 

En un entorno macroeconómico, social y político complejo, la identificación de temáticas de inversión y la selección de modelos de negocio que crean valor para los accionistas es la estrategia más apropiada para identificar el mejor desempeño en el medio plazo y largo plazo.

La proximidad a las compañías es esencial para un justo entendimiento de los vectores de creación de valor: posicionamiento en los mercados de crecimiento y con potencial de desarrollo fuera de las fronteras locales, mejora de los márgenes, acumulación de fondos propios y mejora de los ratios de valoración.

 

Diversificación y gestión de la correlación son claves para preservar el capital 

Cuando un inversor quiere tomar una decisión de inversión debe tener en cuenta el valor esperado en el futuro, y éste depende principalmente de los beneficios futuros esperados y de su valor actual. Por lo general, en la mayoría de activos (renta variable, renta fija corporativa, deuda pública, etc) la valoración del valor futuro está sujeta a predicciones de variables económicas inciertas, por lo que es importante valorar la correlación de nuestras inversiones con estas variables y con los demás activos de la cartera.

Por tanto, diversificar adecuadamente la cartera de inversión e incluir activos con una correlación negativa es fundamental para preservar el capital invertido. De esta forma podemos corregir las caídas de unos con subidas de otros, suavizar la curva de resultados y ser rentable en regímenes bursátiles y económicos diversos.

Después de varios años con rentabilidades al alza tanto de la renta variable como de la renta fija, ahora están comenzando a verse síntomas de agotamiento en la rentabilidad de estos activos, en especial los de renta fija. Lo que está llevando a inversores institucionales a variar la estructura de sus carteras de inversión de los últimos años y buscar activos no tradicionales dentro de sus actuales decisiones.

El entorno actual, por tanto, está acentuando la importancia de la gestión de la correlación y la diversificación dentro de una cartera de inversión cuyo objetivo sea la preservación de capital.

El crowdlending: rentabilidad, diversificación y correlación

La aparición del crowdlending (préstamos directos a pequeñas y medianas empresas) como alternativa de inversión, tanto para los inversores particulares como los institucionales, ofrece la posibilidad de invertir en un nuevo tipo de activo que, además de aportar una rentabilidad atractiva, permite diversificar la cartera de inversión con activos descorrelacionados.

Con rentabilidades entre el 5% y 8%, lo importante es entender como minimizar y gestionar el riesgo de la inversión: el impago.

Con el objetivo de preservar el capital, el sistema permite una buena diversificación de cartera de préstamos (diluyendo el impacto de un posible impagado), y la devolución mensual de cuotas constantes de capital e intereses también disminuye el riesgo y ofrece una cierta liquidez por si nuestras preferencias de inversión cambian.

Incluir por tanto, el activo “crowdlending” en una cartera nos permite invertir en activos descorrelacionados que contribuyen a conseguir la rentabilidad absoluta de una cartera, que no es otra cosa tan deseable que obtener rentabilidad positiva todos los años, independientemente de cómo se comporten otra clase de activo, lo que finalmente contribuye a la tranquilidad de nuestros inversores.