Los mercados de renta variable han seguido subiendo y los diferenciales de crédito se han estrechado durante el mes de noviembre, a medida que los datos económicos se han ido estabilizando o incluso han mejorado ligeramente.
Tras la caída del mercado a principios de diciembre, motivada por los
comentarios de Donald Trump, decidimos aumentar tácticamente el peso en renta
variable:
Los inversores han sido
generalmente cautelosos este año debido a la corrección del cuarto trimestre de
2018 y, por lo tanto, tienen liquidez para invertir. Esto puede dar pie a que
los flujos a corto plazo se mantengan.
Generalmente, los indicadores avanzados no se han deteriorado, incluso,
muestran signos de mejoría, aunque aún deben confirmarse. Al mismo tiempo
tiempo, no debemos subestimar la determinación del gobierno de apoyar el
crecimiento, aun incluso con los bancos centrales aportando su granito de
arena. Japón, por ejemplo, sorprendió a todos al poner en marcha un plan de
estímulo y en Europa, por ejemplo, el nuevo liderazgo del SPD en Alemania
podría llevar a un cambio en la política fiscal.
La liquidez mundial ha
seguido mejorando. Las nuevas medidas de expansión cuantitativa del BCE y la
decisión tanto del organismo europeo como de la Reserva Federal de dejar que su
balance se amplíe, se verá traducido en una mayor liquidez en el mercado. Este
factor fue crítico en 2018 y ahora prestará apoyo a los mercados.
Con este telón de fondo, nuestra
exposición general al riesgo se ha vuelto, de manera temporal, algo más equilibrada.
Con la curva de tipos en EEUU empinándose, también hemos aumentado la
exposición a los bonos del Tesoro a corto y medio plazo. Los mercados
prácticamente se han rendido ante cualquier expectativa de nuevos recortes de
tipos por parte de la Reserva Federal. Y en el caso de que se produzca un
escenario adverso, creemos que los bonos de EE.UU. tienen el potencial de
rebote para proteger las carteras.
Autor: Benjamin Melman, Global CIO de Edmond de
Rothschild
Decía Darwin que “las especies que
sobreviven no son las más fuertes, ni las más rápidas, ni las más inteligentes;
sino aquellas que se adaptan mejor al cambio”. De manera análoga, las empresas
que, a nuestro parecer, sobreviven – y baten constantemente al mercado – son
aquellas que mejor se adaptan al cambio. Y esa capacidad la establece en gran
medida el equipo directivo.
Entre la multitud de elementos que
pueden explicar el retorno de una inversión a largo plazo, el que mejor resume
el exceso de retorno sobre el mercado (alpha) es el concepto de
“creación de valor”. Las compañías que crean valor de manera sostenible a largo
plazo han demostrado batir al mercado constantemente. La controversia reside en
los componentes de esa creación de valor. Jim Collins identificaba en su libro
“From Good to Great” uno de los componentes principales de la creación
de valor: la calidad del equipo directivo.
En su día, Nokia fue el líder
indiscutible del mercado de teléfonos móviles. Que era una compañía de calidad
nadie lo discute (para ser líder de un mercado hay que ser bueno). Sin embargo,
el negocio de Nokia prácticamente desapareció en cuestión de meses. La falta de
visibilidad y adaptación por parte de su equipo directivo a un nuevo mercado (smartphones)
fue lo que mató a la compañía. El caso de Kodak fue incluso más alarmante. El
líder de la fotografía fue, a su vez, el creador de la tecnología que
terminaría por destruirla: la cámara digital. El error en este caso fue no
apostar más fuerte por una tecnología disruptiva por miedo a canibalizar su
negocio tradicional.
Al contrario de lo que ocurrió con
estos negocios, el caso de Microsoft y su brillante CEO, Satya Nadella, es uno
de los mejores casos de éxito de los últimos tiempos. El performance de
Microsoft con su anterior CEO, Steve Ballmer, fue de un “escaso” 6,10%
anualizado (frente a un 6,70% del S&P500) en los 10 años anteriores a su
salida de la compañía, en febrero de 2014. Desde la entrada de Satya Nadella,
Microsoft se ha revalorizado un 30,6% anualizado (frente a un 12,6% del
S&P500). Nadella apostó por la nueva era de la digitalización, enfocándose
en el cloud computing, la inteligencia artificial y el social
networking. Su gran visión y adaptación a la nueva era tecnológica permitió
que una gran compañía como Microsoft siguiese siendo una gran compañía.
El equipo directivo es, por tanto,
una condición necesaria, no suficiente. Por supuesto, la calidad del negocio
influye, al igual que la valoración del mismo. Estos tres elementos (management,
calidad del negocio y valoración) son los que, en nuestra opinión, mejor
definen el concepto de creación de valor en la gestión de inversiones.
Comentaba Warren Buffett, con mucho acierto, que “cuando un management
con un historial brillante toma el control de una compañía con unos
fundamentales lamentables, son los fundamentales del negocio los que se
mantienen intactos”. Por tanto, la calidad del equipo directivo es un elemento
diferenciador, pero no es suficiente para garantizar que un negocio sobreviva
en el largo plazo. Satya Nadella tuvo éxito gracias a que Microsoft ya
destacaba como una excelente compañía. De esta forma llegamos a la conclusión
principal de este artículo: la calidad del equipo directivo es clave para
garantizar la supervivencia de los buenos negocios. Por tanto, olvidar estos
requisitos (management y calidad del negocio) puede llevarnos a cometer
importantes errores de inversión.
Dejamos el último requisito para el final por mero orden de importancia. Establecer como único input a la hora de invertir la “valoración” del negocio puede ser la peor estrategia de inversión en el largo plazo. Es por ello por lo que seguir una estrategia de inversión en negocios baratos nos parece una estrategia incompleta y errónea, especialmente porque los negocios que muestran un mayor margen de seguridad son los negocios más proclives para convertirse en “trampas de valor”. Estos negocios suelen compartir algunas características, aunque las más evidentes son la fase del ciclo en que se encuentran (fase de declive) y la mala gestión del negocio (o falta de adaptación de su equipo directivo).
Creemos, por tanto, que la estrategia de inversión más sensata es aquella que consiste en invertir en negocios excelentes, con buenas perspectivas de crecimiento y unos retornos sobre el capital invertido extraordinarios, gestionados, al mismo tiempo, por un equipo directivo competente y honesto, con gran proactividad, visión de largo plazo y una fuerte capacidad de adaptación al entorno, y finalmente, pagar un precio atractivo por estos negocios.
