Autor: Feelcapital

Autor: Florent Griffon, especialista en inversión responsable y sostenible de DPAM

Durante la primera década del 2000, muchas gestoras involucradas en la inversión sostenible y responsable, seguían confiando en los enfoques mejor en su clase o mejor en el universo, que se basaban generalmente en las puntuaciones de criterios ASG obtenidas de agencias de calificación de ASG externas, y que simplemente excluían a las empresas con las peores puntuaciones.

Estos enfoques presentaban dos deficiencias principales: las puntuaciones de los criterios ASG a menudo no estaban disponibles para los emisores inmobiliarios más pequeños (las agencias de calificación ASG simplemente no los cubrían), y cuando estaban disponibles, a menudo sufrían sesgos importantes.

Normalmente, las más pequeñas tendían a obtener una mala puntuación, lo que les llevaba a ser excluidas de las carteras de inversión. Por el contrario, las empresas de inmobiliario cotizado más grandes solían ser las únicas que proporcionaban suficientes datos sobre los criterios ASG a las agencias de calificación para que las evaluaran, y por lo general obtenían las puntuaciones más altas.

Esto dificultaba la selección de acciones, privando a los gestores de oportunidades de inversión interesantes, y hacía menos atractivos las evaluaciones ASG. En consecuencia, muchas gestoras renunciaron a aplicar enfoques de sostenibilidad, y la oferta de estrategias de inmobiliario cotizado sostenibles siguió siendo limitada.

Sin embargo, desde hace unos años, las cosas han cambiado para este sector. Ante la creciente presión reguladora (normas de construcción de alto rendimiento energético, certificados de construcción ecológica…), y ante las preguntas más frecuentes de los inversores, la mayoría de estas empresas están mejorando sus informes extra financieros y ofrecen una mayor transparencia.

Esto está facilitando la labor de los analistas de criterios ASG dentro de las agencias de calificación de ASG y las gestoras, lo que facilita la consolidación de estas estrategias. A medida que aumenta la cantidad total de activos bajo gestión, se alienta cada vez más a estas compañías a que se ajusten a los requisitos de sostenibilidad. De esta manera, se está estableciendo progresivamente un círculo virtuoso, en beneficio del sector inmobiliario, de los inversores sostenibles y de nuestra sociedad en su conjunto.

Primero los pilares de Medio Ambiente y la Gobernanza, y finalmente el Social

Al principio, esta tendencia positiva impactó en el pilar del Medio Ambiente (A). Tras varias regulaciones nacionales sobre el rendimiento energético de los edificios durante los últimos quince años, cada empresa inmobiliaria ha tenido que mejorar el rendimiento energético de los edificios que gestiona o desarrolla. Además, cada vez se dispone más fácilmente de datos sobre la eficiencia energética y las emisiones de carbono, y ese indicador clave de rendimiento (KPI) de los criterios ASG puede utilizarse como base para la comparación entre empresas similares.

De la misma manera, se pueden utilizar medidas cuantitativas para evaluar la proporción de «edificios verdes» operados por una empresa inmobiliaria, la eficiencia energética de sus

activos, su consumo de agua, su generación de residuos, etc. A medida que mejora la disponibilidad de indicadores clave de rendimiento (KPIs) ambientales, los inversores orientados a los criterios ASG pueden identificar mejor las oportunidades de inversión sostenible y, por lo tanto, invertir en las empresas mejor posicionadas para un futuro con bajas emisiones de carbono.

Los aspectos de gobernanza (G) son importantes y potencialmente relevantes para las empresas inmobiliarias. En muchas de estas compañías, el fundador sigue siendo un accionista importante y a menudo también dirige la empresa. En este contexto, un inversor responsable debería prestar especial atención a la protección de los derechos de los accionistas minoritarios y, más concretamente, a la relación de independencia del consejo de administración y de sus comités, la estructura de la remuneración de los auditores, las normas que rigen la emisión de capital, por ejemplo.

De la misma manera, los inversores responsables pueden reducir los riesgos de multas y decisiones judiciales adversas exigiendo a las compañías políticas anticorrupción eficaces. Un sistema de denuncia bien diseñado, y algún esfuerzo de capacitación, pueden ayudar a mitigar estos riesgos legales. Al anticiparse correctamente a esos riesgos, un enfoque de sostenibilidad puede ayudar a reducir la volatilidad no deseada en la cartera.

El pilar social tiene la reputación de ser más difícil de analizar desde el punto de vista de la sostenibilidad, principalmente porque los indicadores clave de rendimiento (KPIs) cuantitativos están disponibles con menos frecuencia. Sin embargo, aspectos clave como la satisfacción de los clientes (por ejemplo, las relaciones con los inquilinos), las relaciones con las comunidades y autoridades locales o la gestión del capital humano son pertinentes y financieramente importantes. Por naturaleza, los activos inmobiliarios deben estar bien integrados en su entorno, tanto desde el punto de vista físico como en lo que respecta a las partes interesadas.

Las buenas relaciones con las autoridades locales y los inquilinos son necesarias para que estas compañías mantengan su «licencia de explotación» y prosigan su desarrollo futuro. Por consiguiente, las empresas que deseen tener éxito a largo plazo también deben cumplir con los criterios sociales. Al seleccionar empresas con fundamentales más sólidos de criterios ASG, los inversores sostenibles y responsables reducen los riesgos y preparan su cartera para el «Mundo del mañana».

Y este «Mundo del mañana» puede venir antes de lo que muchos creen. En Europa, las regulaciones sobre eficiencia energética ya son mucho más estrictas hoy que hace una década. Por ejemplo, siguiendo la Directiva de Rendimiento Energético de los Edificios, todos los nuevos edificios de la UE serán casi de «energía cero» a finales de 2020.

Sin embargo, estas regulaciones no son suficientes, y la industria inmobiliaria debería esperar normas e incentivos aún más fuertes en un futuro próximo. Hoy en día, los edificios son responsables de un 40% de las emisiones de gases de efecto invernadero provocadas por el hombre, según la Agencia Internacional de la Energía. A pesar de los progresos realizados en la eficiencia de los edificios, las emisiones de gases de efecto invernadero de los edificios siguen aumentando a nivel mundial en un porcentaje bruto del 1% anual, siguiendo las tendencias demográficas mundiales y el aumento de la proporción de la población mundial que tiene acceso a una vivienda mejor.

Con el fin de lograr un crecimiento de la temperatura inferior a 2 grados a nivel mundial, el sector de la construcción debe reducir sus emisiones mundiales en un 85% para 2060 con

respecto a los niveles actuales, como indica también la Agencia Internacional de la Energía. La UE sigue actualmente una tendencia de -30% (según datos de europeanclimate.org), y otras regiones del mundo se están quedando atrás.

Además, en un «escenario de continuidad», las emisiones de gases de efecto invernadero de los edificios podrían duplicarse o triplicarse para 2050 (señala IPCC International Panel on Climate Change). Esto demuestra que el ritmo actual de los esfuerzos es claramente insuficiente para mitigar el impacto futuro del cambio climático. Evidentemente, es muy probable que haya una fuerte intervención gubernamental y se espera un mayor endurecimiento de las normas de eficiencia energética de los edificios en Europa y fuera de ella.

El sector inmobiliario tendrá que evolucionar a un ritmo forzado. Esta es una oportunidad para los actores más avanzados en el camino hacia la transición energética. Como resultado, las empresas que se retrasen y cuyos edificios muestren un rendimiento energético insuficiente, estarán asumiendo el riesgo de un deterioro del valor de sus activos, o incluso el riesgo de stranded assets, ya que las regulaciones futuras pueden simplemente prohibir el alquiler de edificios de baja eficiencia energética.

Del mismo modo, las empresas que no garanticen la adaptabilidad de sus edificios a los fenómenos climáticos (es decir, los riesgos naturales del cambio climático como las inundaciones, las olas de calor y las tormentas), pueden tener que hacer frente a un aumento de los costes de los seguros, a una disminución del atractivo de los edificios y, por consiguiente, a un deterioro de su valor.

En el pilar social, las empresas que garanticen un servicio de alta calidad, apliquen precios razonables y cuenten con un proceso sólido para atender las preocupaciones de los inquilinos, tienen más probabilidades de lograr altas tasas de ocupación y de salvaguardar su licencia de funcionamiento. En cuanto a la gobernanza, las empresas que mejor respeten los derechos de los accionistas minoritarios y apliquen paquetes de remuneración que incentiven el rendimiento a largo plazo pueden resultar más atractivas para los inversores.

A medida que se avecina una transformación en el sector inmobiliario impulsada por la presión reguladora, los criterios ASG se convertirán en aspectos altamente materiales… Las empresas que mejor hayan anticipado estas tendencias de sostenibilidad serán las ganadoras del mañana, y constituyen las oportunidades de inversión de hoy. Ciertamente, el futuro del inmobiliario cotizado será sostenible

Autor: Duncan Lamont, CFA y responsable de investigación y análisis de Schroders

La guerra que se ha desatado entre los hedge funds y los inversores minoristas en torno a GameStop ha arrojado luz sobre la ética de los vendedores en corto. Pero ¿cuál es el problema y es razonable?

Los medios de comunicación de todo el mundo se han visto recientemente atraídos por la batalla entre los operadores minoristas y los hedge funds en torno a la tienda de juegos de ordenador estadounidense GameStop. También ha sacado a la luz una práctica que inquieta a mucha gente: la «venta en corto». Tanto es así que muchos miembros de la comunidad de Reddit, que encabezó el ataque, dicen abiertamente que quieren expulsar a los «vendedores en corto» del mercado.

Entonces, ¿qué es la venta en corto, por qué atrae reacciones negativas tan fuertes y es un análisis justo?

Explicación de las ventas en corto

En la práctica, la venta en corto consiste en tomar prestada una acción de un inversor y venderla inmediatamente, con la esperanza de que su precio baje y se pueda volver a comprar más tarde a un precio más barato. Se obtiene un beneficio en función de la caída del precio (o una pérdida si el precio sube). En ese momento, la acción se devuelve al accionista original, que recibe una comisión por las molestias.

El endeudamiento que supone esta estrategia introduce algunos riesgos (y costes) adicionales en comparación con la inversión bursátil tradicional. Una de las implicaciones es que las posiciones tienden a ser establecidas sólo para horizontes temporales relativamente cortos.

Otra forma de beneficiarse de las caídas es a través de los derivados conocidos como “futuros”, aunque éstos se utilizan más a nivel del mercado de valores en general que para las acciones individuales. Una posición “corta” en futuros proporcionará una ganancia si el mercado de valores cae y una pérdida si sube.

A primera vista, una estrategia de inversión diseñada específicamente para obtener beneficio cuando las empresas pierden valor podría no parecer especialmente responsable. La venta en corto se asocia a menudo con escabrosos titulares que predicen la quiebra de empresas, abusos del mercado y la preocupación de los responsables políticos de que esta práctica perjudique los mercados financieros. Sin embargo, una mirada más allá de los titulares revela una realidad más compleja.

Aunque es innegable que tiene su lado más desagradable, la venta en corto también puede ayudar a gestionar el riesgo de forma más eficaz y contribuir a la eficiencia del mercado. Su reputación se ve injustamente empañada por las acciones de unos pocos especuladores.

No hay respuestas absolutas a las preguntas sobre la ética de las ventas en corto. En nuestra opinión, la cuestión pertinente no es tanto si las ventas en corto son éticas, sino más bien cómo se comportan los inversores, ya sea en previsión de subidas o bajadas de precios.

La venta en corto no perjudica directamente la salud de una empresa, como tampoco la compra de sus acciones mejora sus fundamentales. Las empresas no se ven privadas de fondos cuando los inversores venden acciones ni se fortalecen financieramente cuando los inversores compran acciones en los mercados públicos. Las cuestiones éticas surgen cuando los inversores toman medidas adicionales para influir en la salud financiera y el valor de las empresas después de haber comprado o vendido títulos. Por lo tanto, para evaluar la ética de la venta en corto, tenemos que considerar las actuaciones de los distintos vendedores en corto en lugar de la venta en corto como tal. En general, esas acciones reflejan sus motivaciones, que pueden dividirse a grandes rasgos en cuatro categorías:

Selección de valores “inflados”

Los denominados “inversores tradicionales a largo plazo” en el mercado de valores tratan de identificar los valores infravalorados, con la esperanza de que su valoración se aproxime a su valor razonable. Si no les gusta una empresa, pueden tomar una posición menor que la que tiene su índice de referencia (una posición infraponderada) o directamente no mantener ninguna posición.

El selector de valores “inflados” no es diferente, sino que busca valores sobrevalorados o que se enfrentan a vientos contrarios estructurales que aún no se reflejan plenamente en el precio. «La venta en corto de estas empresas es una forma más directa de posicionarse para la caída anticipada de su valor hacia niveles más razonables de lo que sería posible en una cartera sólo a largo plazo. Esto puede hacerse de forma aislada o tomando una posición larga (comprando) en aquellas empresas que se espera que vayan bien y una posición corta en aquellas que se espera que tengan problemas. Es como el estilo de inversión en valor (value), pero con detalles adicionales.

Los seleccionadores de valores inflados también ayudan a equilibrar los precios del mercado, por lo que contribuyen a la eficiencia general de este. Este impacto beneficioso es una de las razones por las que el proveedor de índices MSCI exige que la venta en corto sea posible antes de considerar un mercado para su inclusión en sus índices de referencia de mercados desarrollados.

Un área que cada vez atrae más interés son los fondos centrados en la sostenibilidad que venden en corto. Algunos inversores prefieren excluir ciertos sectores de sus carteras, como las acciones de tabacaleras, las empresas de petróleo y gas y los fabricantes de armas. Sin embargo, un enfoque más extremo sería tomar una posición directamente corta en estos sectores, o en empresas con credenciales de sostenibilidad pobres (o en declive) en general.

Para gestionar el riesgo, se podrían comprar acciones de empresas o sectores con características más favorables (o que estén mejorando). Esto enviaría una señal muy clara a la directiva de las empresas en las que se ponen en corto y obtendrían un beneficio si el precio de sus acciones cayera en relación con las que tienen mejores (o prometedoras) credenciales.

El vendedor en corto activista

El vendedor en corto activista adopta un enfoque más extremo que el que se pone corto en valores inflados. En lugar de dar por sentado que el mercado acabará poniendo un precio justo a las empresas, intentan forzar la situación. A menudo tratan de maximizar la publicidad de sus razones para creer que una empresa está sobrevalorada. Al generar una cobertura negativa, pueden forzar el precio de las acciones de una empresa a la baja, lo que puede afectar a las condiciones que una compañía pueda obtener de sus acreedores, y empujarla a nuevas dificultades. En cierto modo, esto podría ser aplaudido. El análisis que llevan a cabo algunos vendedores en corto puede desvelar problemas previamente subestimados (las irregularidades contables son un objetivo habitual, como ocurrió con el reciente escándalo de Wirecard) y, al hacerlos públicos, pueden obligar a la junta directiva a afrontarlos.

Sin embargo, los activistas más extremos son los que dan mala fama a esta práctica. Algunos han sido culpables de difundir rumores infundados y malintencionados en la prensa, una consecuencia de lo cual es que pueden obtener un beneficio en su operación, pero empujan a las empresas, por lo demás sanas, a dificultades financieras. Incluso si estas empresas consiguen demostrar que las acusaciones son falsas, el vendedor en corto puede haber desaparecido en ese momento, tras haber obtenido beneficios en su operación y dejando un rastro de devastación a su paso.

Las preocupaciones son paralelas a las de los inversores que compran posiciones a largo plazo en acciones antes de intentar aumentar el valor de sus participaciones difundiendo dudosas sugerencias de próximas noticias positivas. Este punto es a menudo infravalorado: no hay nada filosóficamente diferente entre hablar bien de una acción en la que se tiene una participación larga y hablar mal de una acción en la que se tiene una posición corta. Son dos caras de la misma moneda y ninguna es mejor o peor que la otra, desde un punto de vista ético.

Antes de invertir en estrategias que adopten un enfoque más activista en las posiciones cortas, los inversores deben asegurarse de que comprenden el proceso y las tácticas que probablemente se empleen y, en la medida de lo posible, la integridad y la ética del gestor del fondo.

El gestor de riesgos

Estas personas utilizan la venta en corto para controlar el riesgo en sus carteras y expresar su opinión sobre determinados valores de la forma más exacta posible. Supongamos que un inversor quiere expresar una opinión positiva sobre un determinado valor en relación con el mercado. Una forma de hacerlo sería comprar la acción. Sin embargo, si el mercado cae, esa acción podría caer también. Si cae menos que el mercado, la tesis original se demostraría correcta, pero habría sido algo irrelevante, ya que habría sido arrastrado por la caída general del mercado.

Una forma de evitar esto es comprar la acción y al mismo tiempo tomar una posición corta de futuros en el mercado. En ese caso, la rentabilidad sería la diferencia entre la acción individual y el mercado. En nuestro ejemplo anterior, la operación podría producir un beneficio, incluso en un mercado de renta variable en caída. Las operaciones a corto plazo permiten expresar de forma más limpia una opinión sobre una acción o un sector concreto, al tiempo que reducen la

volatilidad y el riesgo de pérdidas. El enfoque no afecta a la salud de las empresas individuales, suele ser de bajo perfil y no plantea problemas éticos en nuestra opinión.

Los sistemas seguidores de tendencias emocionalmente independientes

El seguidor de tendencias busca beneficiarse de las tendencias de los mercados, comprando cuando los mercados suben y vendiendo en corto cuando bajan. Los CTA (Commodity Trading Advisors, aunque la denominación es equivocada, ya que, aunque en su día se centraban en las materias primas, ahora abarcan una gama mucho más amplia de clases de activos y divisas) o los futuros gestionados son otros nombres para este tipo de estrategias de inversión.

Estas estrategias suelen ser muy cuantitativas y sistemáticas, y se basan en potentes algoritmos informáticos. Su naturaleza, independiente de las emociones, conlleva que no se les puede acusar de intentar bajar los precios. Todo es cuestión de matemáticas.

Una reputación injusta

En resumen, la venta a corto plazo tiene una reputación injustamente mala. En lugar de evitar esta práctica, los inversores, especialmente los que tienen una mentalidad más ética, deberían asegurarse de entender sus usos potenciales en una estrategia y cómo pretenden comportarse los que llevan a cabo esa práctica. Puede aportar importantes beneficios, tanto para la rentabilidad de las inversiones como para las normas de gobierno corporativo. Algunos vendedores en corto son poco éticos, pero la venta a corto plazo en sí no lo es.